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编辑 吴悦

岁末春初，地产迎来政策利好，相关产业链在二级市场上高歌猛进，专注室内装饰材料及深加工业务的德华兔宝宝装饰新材股份有限公司（002043.SZ,下称“兔宝宝”）就是其中之一。尽管该公司近年消息面上出现一定波动，依然股价高涨，截至12月27日，公司股价自11月以来累计上涨约46%。

12月23日，兔宝宝发布公告，浙江证监局决定对兔宝宝公司、丁鸿敏、陆利华、姚红霞、丁涛分别采取出具警示函的监督管理措施，并记入证券期货市场诚信档案。

兔宝宝因其品牌授权毛利率高等因素，在家具业有“贴牌大王”称号。尽管该业务贡献了不少净利润，但由于对授予品牌使用权的产品质量和服务质量很难做到完全把控，公司所面临的质量投诉也有所上升。

为了提振团队信心，兔宝宝于2021年推出股权激励计划，而该事项直到2022年才正式披露，公司因此收到上述警告。

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公开资料显示，兔宝宝创建于1992年，是一家室内装饰材料综合服务商，销售各类板材、地板、木门、衣柜、橱柜等多元化产品，2005年在深交所上市。

兔宝宝以装饰材料为主营业务，相关营收占比约七成，但毛利率常年在9%至17%之间。2015年以来，兔宝宝开展品牌授权业务。相比主业的低盈利水平，兔宝宝的品牌使用业务曾贡献近六成的净利润，毛利率保持在98%以上。

2019年至2021年，兔宝宝营收分别为46.32亿元、64.66亿元、94.26亿元，归母净利润分别为3.94亿元、4.03亿元、7.12亿元。值得一提的是，2021年净利润中有1.1亿元是公允价值增加所致。

今年前三季度，公司营业收入58.73亿元，同比减少7%；归母净利润3.9亿元，同比减少25.63%。兴业证券对此分析称，主要系华东区域受疫情冲击叠加国内地产行业持续低迷，市场需求和消费信心不足，拖累营收增速。

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（数据来源：Wind）

三季报发布后，部分机构下调了盈利预测。安信证券指出，由于疫情影响叠加地产低迷对公司营收业绩产生一定影响，下调公司营收和归母净利润预测值，预计2022年至2024年公司营收95.2亿元、111.4亿元和133.66亿元，分别同比增长1%、17%和20%；归母净利润6.21亿元、7.38亿元和8.96亿元，同比增长-12.8%、19%和21.4%。

华泰证券也下调公司收入增速，预计2022年至2024年，公司归母净利润7.18亿/8.75亿/10.58亿，前值2022年与2023年分别为8.16亿/10.28亿。

也有机构看好公司未来发展前景。西部证券认为，未来公司装饰材料业务板块的增长主要来源于：探索板材销售新模式“易装”，通过板材深加工延伸板材价值，将低性价比的板材转化为高性价比的定制家居。“易装”模式通过全国招商快速扩张，兔宝宝“易装”专卖店由2018年末的45家增加至2021年末的797家。定制家居行业市场空间广阔，集中度低，各品牌竞争激烈，兔宝宝有望凭借板材优势占据一定份额。

低研发投入与质量问题

品牌授权业务虽然能给兔宝宝带来较高收益，但由于对授予品牌使用权的产品质量和服务质量很难做到完全把控，兔宝宝因此进军定制家居行业。

2019年，兔宝宝以7亿元收购青岛裕丰汉唐木业公司70%的股权，2021年上半年持股比例进一步升至95%，并成为定制家具精装修渠道的头部企业。

企查查数据显示，裕丰汉唐主要为房产开发商精装修业务提供橱柜、衣柜、卫浴柜等收纳系统产品。不过，房地产工装业务毛利较低，且回款较慢，裕丰汉唐目前应收账款的前五大客户分别为万科、融创、新城控股、旭辉控股以及龙湖地产。

这也导致兔宝宝应收账款余额大幅增长。2019年至2021年，兔宝宝应收账款分别为1.14亿元、9.62亿元、14.6亿元，今年前三季度为13亿元。

同时，兔宝宝的资金压力也在增加。2017年，兔宝宝资产负债率为26.76%，到了今年三季度已经上升到54.37%。流动比率和速动比率也从2.67和2.2下降到1和0.75，低于健康水平。

截至今年三季度末，兔宝宝手握货币资金4.96亿元，短期借款6.7亿元，一年内到期的非流动负债1889万元，现金无法完全覆盖短债。

与其他定制企业研发投入相比，兔宝宝在创新研发方面的投入也相对不足。2019年至2021年，公司研发投入分别为5170万元、5877万元、7065.万元，今年前三季度为5175.万元。

同行可比公司方面，今年前三季度，欧派家居、索菲亚研发投入分别为7.6亿元、2.5亿元，志邦家居、金牌橱柜、尚品宅配及好莱客研发投入均超过1亿元。

而另一面，关于公司质量问题的争议逐渐增加。有投资者通过互动平台提问：“公司2019年至2021年披露了板材的库存、生产、销售数量，根据该数量能计算出OEM厂商代工产量分别为2088.6万张、2246.3万张、2937万张，各年披露的商标收入为2.34亿、2.4亿、2.76亿，由此计算得出品牌授权单价为11.21元/张、10.67元/张、9.41元/张，整体上看公司商标单价一直在下降，请问是什么原因？”

兔宝宝并未正面回答，而是表示：“公司年报中披露的板材生产、销售数量不包含商标授权的板材数量。”

随着公司产品销量快速增长，近年来有关兔宝宝产品质量的投诉也有所上升。截至12月28日，在黑猫投诉平台上，有关兔宝宝产品质量的投诉贴为164条，问题多集中在以次充好、尺寸偏差、虚假宣传、服务质量差、售后无人受理等。

根据四川省市场监督管理局发布的《2021年下半年家具及建筑装饰装修材料?产品质量省级监督抽查情况通报》，兔宝宝旗下三款人造板产品均被检出不合格，批量登上质量黑榜。

通报显示，抽查58家企业生产（销售）的75批次产品，发现兔宝宝一家就有3批次不合格。四川省市场监督管理局对兔宝宝第一款不合格产品的备注是“整改后复查合格”，对第二款、第三款不合格产品的备注则为“复检仍不合格”。

因信披违规被下发警示函

为了提振团队信心，兔宝宝于2021年推出股权激励计划，以5.01元/股的价格向420名激励对象授予股权合计2892万股。

然而，上述计划却被监管层点名。12月23日，兔宝宝发布公告称，于近日收到浙江证监局下达的行政监管措施决定书，对兔宝宝公司、丁鸿敏、陆利华、姚红霞、丁涛等采取出具警示函措施的规定。

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浙江证监局称，兔宝宝控股股东德华集团2021年股东大会审议通过，德华集团董事长丁鸿敏向核心员工奖励其个人持有的股份，其中授予兔宝宝及下属子公司员工股份，授予日为2021年11月5日。此事件兔宝宝迟至2022年4月28日，才在其2021年年度报告中披露上述事项。

兔宝宝董事长丁鸿敏、总经理陆利华、财务总监姚红霞、董事会秘书丁涛对上述事项负有主要责任。根据相关规定，浙江证监局决定对兔宝宝公司、丁鸿敏、陆利华、姚红霞、丁涛分别采取出具警示函的监督管理措施，并记入证券期货市场诚信档案。

值得一提的是，今年10月26日，公司公告了股权激励调整方案，下调2022/2023/2024年净利润( 调整后) 增长率不低于20%、35%、50%。

根据此前业绩考核指标，以公司2021年扣非净利润为基数，2022年至2024年净利润(调整后)增长率分别不低于20%、45%、75%。

不过从二级市场表现来看，近期兔宝宝股价较为活跃。公司近两年股价长期在9元/股上下起伏，一度跌到7元左右，但自今年11月以来股价出现明显上涨，当月涨幅30%，12月至12月27日收盘，累计涨幅约11%，截至12月27日，股价报收10.8元，市值约84亿元，滚动市盈率14.4倍。（思维财经出品）■

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