中国基金报记者 莫琳

VC/PE机构呼吁多年的全面注册制，终于要来了！

2月1日，全面实行股票发行注册制改革正式启动。整个资本市场为之振奋，不仅直接受益的券商股提前躁动，以四川双马、鲁信创投为代表的创投上市公司在此之前也持续走强。

大多数受访的业内人士认为，全面注册制的推出，创投公司将迎来历史性机会 ， 一级退出更加通畅 。 注册制疏通 “ 募投管退 ” 最后 、 最难一环 ， 创投企业投资周转率提升 ， 业绩确定性走高 ， 聚焦专精特新行业的创投受益明显 。 长期来看 ， 一级投资市场环境改善有助于创投为资本市场输送更多优质企业 ， 更好服务实体经济。

全面注册制将提高VC/PE行业资金效率

数据统计显示，在现存的4万多只人民币基金当中，超过一半的基金已经进入到退出期。科创板的退出，大大缓解了人民币基金项目退出的压力，全面注册制的实施将加速人民币基金在资本市场的退出效率。

中信资本董事总经理张予焓对记者表示，我们认为经过4年的试点，注册制对实体经济尤其是科技创新类实体企业的推动作用明显提升，资本市场各方对注册制的规则也逐步熟悉与掌握。随着全面注册制的推行，我国的资本市场将进一步完善市场化的改革，做到在强化市场约束的同时，把选择权真正交给市场。

同时，全面注册制也将有利于拓宽中小企业的直接融资渠道，有效解决中小企业融资渠道单一的问题。对创投行业而言，全面注册制将缩短从投资到退出的周期，将加快创投资金的使用效率，有助于创投行业更多更好的服务于我国实体经济及科技创新的发展。

启明创投主管合伙人胡旭波也表达了类似的观点。他认为，沪深交易所公布的全面实行股票发行注册制配套业务规则征求意见稿，最吸引人的是进一步强化了“把选择权交给市场”，强化市场约束和法治约束。同时在流程上、细则上更加清晰。相信全面注册制改革可以进一步提高上市的可预见性，支持科技创新和经济发展。

创投行业加速优胜劣汰

全面注册制虽然疏通了“募投管退”中退出这一重要环节，但是注册制对创投机构而言，也意味着众多挑战。

在深创投看来，创投基金退出时的收益可能不及以往核准制下的收益。一级市场估值过高可能造成估值倒挂，甚至上市可能带来一级市场过高估值的“泡沫戳破效应”。创投机构很难再靠“Pre-IPO”投资模式获利。

LP智库创始人国立波更是直言，中国VC/PE行业进入价值创造为主，资本套利为辅的发展阶段。VC/PE机构转型升级如果跟不上政策变化，跟不上行业效率提升，将被加速淘汰。

根据LP智库数据显示，人民币基金的IPO退出已经呈现三个70%现象。具体来讲，2021年VC/PE基金减持退出的700余家上市企业当中，头部的100家上市企业的退出金额达到所有上市企业退出金额的70%；500多家VC/PE机构的VC/PE基金在2021年有减持退出情况，TOP100家VC/PE机构的退出金额更是超过了整体退出金额的70%；VC/PE基金在上市企业持股5%的这一部分退出金额占到全部退出金额的70%。

三个70%数据现象表明，人民币基金退出也呈现分化和头部化趋势。IPO上市也不一定就能够给VC/PE基金带来确定性的回报。只有发掘并投资于真正好的企业才能为VC/PE获得可观的回报。所投IPO数量多少不再是体现VC/PE业绩的关键，IPO企业的质量才是关键。

创投大佬呼吁完善退市制度

在基石资本董事长张维看来，美国上市审核的放松与高科技产业的兴起也是相契合的。

美国在早年也实行了较为严格的审核，但在70年代纳斯达克推出和80年代大量新兴科技企业上市后，原有制度已无法满足发展的需要。以苹果为例，1980年苹果IPO的时候，不仅需要通过美国SEC的审核，在各州发行前还要通过各州监管机构的审核，而当时苹果的股票被马萨诸塞州禁止发行，因为其账面价值只有售价的9.65%，远低于当地20%的要求；而其EPS高达上百倍，远超当地法律25倍的上限；同时，其内部持股比例也不合规定。

之后，美国适应时代需要逐步降低了上市门槛，才让大量原来在盈利和估值等方面不合要求的企业得以上市。美国之后新经济的繁荣和高科技的持续领先，一个包容、多元、强大的金融体系居功至伟。

张维认为，科创板是不对称竞争战略在金融市场的伟大实践，如今实行全面注册制是在近几年改革基础上的水到渠成之举，是给这一蓝图放上了最后一块拼图。等到10年、20年后，回顾这期间中国新经济和高科技的繁荣，将更能体会其重大作用和深远影响。

同时，他也呼吁，在实施注册制的同时，要更加强化退市制度，形成优胜劣汰的市场机制。多年来，A股退市公司只有189家，占比不足5%。而美股整体退市的比例高达到七成，我国当前的惩罚力度尚显不足。未能起到足够的威慑作用。注册制下监管重心后移，因此也需要监管升级。严格的退市制度是注册制不可或缺的一部分。

德同资本董事长邵俊也表示，他期待与注册制相配套的退市制度进一步完善，避免形成进出不匹配的上市企业“堰塞湖”。以大浪淘沙的退出机制推进上市企业优胜劣汰，将有限的资本市场资源留给优质企业，充分提升资本市场的投资者参与积极性，保护资本市场的流动性活力与资源配置效率。