2024/6/13 18:36:00
最值得关注的是矿山资源，特别是储量1000万吨以上的世界级铜矿——阿富汗艾娜克铜矿项目。
作者 | 木盒
编辑 | 小白
中国中铁（601390.SH）、中国中冶（601618.SH）这两家央企，在一般投资者的眼里，不就是一家基建公司吗？
事实上，这两家公司通过海外的工程项目，除向全世界展示了“中国制造”的名片和风采之外，也换取到一些矿山资源，已经俨然成为了当地拥有矿山的土财主。
比如中国中铁的铜、钴、钼保有储量处于国内同行业领先地位。
中国中铁最赚钱的子公司，就是负责矿产资源开发的铁资源集团有限公司，2023年净利润为51.88亿。
那中国中冶情况如何？旗下资源有多少？业绩受哪些因素的影响？
中国中冶最早可以追溯到1948年的子公司中国三冶，原名为冶金部鞍山冶金建设公司，参与了新中国首个钢铁企业—鞍山钢铁厂建设，被誉为“中国冶金建设摇篮”。
自上世纪四十年代起，公司先后参与了鞍钢、本钢、武钢、包钢、攀钢、马钢、宝钢、太钢、沙钢等国内几乎所有大型钢铁联合企业的规划、设计和建设，可以说是我国冶金工业建设的领导者和奠基者！
1982年后，国务院设立中国冶金建设公司（即中冶集团前身），隶属冶金工业部。2008年中冶集团发起设立中国中冶，2009年中国中冶实现上海、香港两地上市（601618.SH、1618.HK）。
2019年，中冶集团出资人由国务院国资委变更为中国五矿，所以中国中冶也成为隶属于中国五矿集团的央企。目前控股股东是中国冶金科工集团有限公司（简称“中冶集团”），实际控制人是国务院国资委。
中冶集团还持有A股锌业股份（000751.SZ）、中国石油（601857.SH）。
中国中冶是全球最大的工程建设综合企业之一，是国内市场份额最大、经营历史最久、专业设计能力最强的冶金工程承包商，在我国冶金工业建设领域具有领导地位，还拥有2名中国工程院院士等人才。
但风云君认为，中国中冶的冶金强项工程还是主要在钢铁领域。简单来理解，中国中冶就是给钢铁厂或其他有色厂家进行工程建设的，也就是各个钢铁厂其实是中国中冶的客户。
理解这一条很重要，基本上就能迅速把握中国中冶的业务本质，属于工程性质，和中国建筑、中国中铁差不多，只是下游侧重点不同。
作为工业冶金工程的央企，往上游拿资源是产业链延伸顺其自然的事情，但中国中冶的定位较为尴尬，比如：
（1）钢铁上游的铁矿石，国家统一让宝武集团去统筹解决和参控股，连宝钢股份都拿不到铁矿石资源，原先中国中冶还有一些铁矿石资源的，现在基本很难拿到了； （2）如今身份变为中国五矿集团控股，但五矿集团本身就有很多上市公司，各家公司定位不同，对于资源则由集团本身或者港股上市公司五矿资源(1208.HK）去参与。
所以中国中冶只能靠自己在对外基建过程中，去和项目方换资源。
中国中冶自2009年上市后经历了四个发展阶段。
1、2009年-2012年，因并购、总承包项目垫资，连续大幅坏账计提，“十一五”时期，受钢铁行业景气度下降、公司非相关主业收购出现风险等因素影响，现金恶化，2012年出现大亏。
2、2013年-2015年，制定“聚焦主业”发展战略，回归主业并明确战略实施步调，聚焦冶金工程主业，依托传统主业优势向外适度延伸产业链，并倡议“一带一路”积极走出去。
3、2016年-2022年，面对全球钢铁产业绿色化及智能化升级的趋势，公司二次聚焦冶金主业，强调技术创新，向高技术高质量建设和新兴产业领域挺进。
其实这些年，中国中冶投入的研发都比净利润高。
目前中国中冶拥有28个国家级科技研发平台。
4、2023年至今，面临新的瓶颈，净利润开始出现下滑，2024年一季度延续疲态。
其中2023年第四季度出现亏损，2023年综合地产收入同比下滑27.31%，受到了整个国内房地产周期调整的负面影响。
扣非净利润为75.54亿，同比下降21.9%，最关键是资产减值和信用减值增加了。资产减值方面主要是存货以及合同资产减值增加，信用减值主要是应收账款减值增加。
根据公司自己说的，中国中冶是以冶金建设为“核心”，房建和市政基础设施为“主体”，矿产资源、检验检测、冶金装备制造、新能源材料和水务环保为“特色”的“一核心两主体五特色”多元化业务结构。
总的来说，中国中冶有四大业务：
1、工程承包业务，分为冶金、房建和市政基础设施建设两块，房建和市政基础设施建设业务收入占公司收入的比重超过70%，其实本质上和中国建筑差不多了，冶金主要是钢铁，部分是铅锌、工业硅、镍等其他有色。
2、综合地产业务，就是房地产开发，品牌是“中冶置业”，集中在三大沿海地区，即长三角、珠三角、京津冀环渤海。
3、特色业务，包括工程咨询与技术服务、核心装备与钢结构、生态环保与运营。
4、资源开发，这是风云君最感兴趣的领域。中国中冶的资源开发基本在国外，集中在镍、钴、铜、铅、锌等金属矿产资源，所产的产品（比如氢氧化镍钴、粗铜、锌精矿、铅精矿）绝大多数也是运回国内销售给下游加工的客户。
资源开发也是毛利率最高的业务，2023年毛利率为30.99%，其次是特色业务，毛利率为15.81%。
2019年以来，工程承包、房地产开发毛利率都不断下滑，特别是房地产开发毛利率下降明显，而资源开发的毛利率一直是最高的。
2022年，资源开发业务的毛利润为32.2亿，仅次于最大业务工程承包的毛利润493.3亿。2023年，资源开发的收入和毛利率同比有所下降，毛利润为20.7亿。
中国中冶的资源全在国外，主要在巴布亚新几内亚、阿富汗、巴基斯坦。
2023年三座在产矿山，中方净利润有12.14亿。
1、巴布亚新几内亚瑞木镍钴矿
估算保有镍资源量126万吨、钴资源量14万吨，生产氢氧化镍钴含镍33,604吨、含钴3,072吨，2023年营业收入38.75亿、归属中方净利润10.27亿。
以当前产能计算可满足40年开采，是全球现有已投产红土镍矿中达产率和运营水平最高的矿山。
2、巴基斯坦山达克铜金矿
估算保有铜资源量184万吨，全年生产粗铜1.7万吨，完成年度计划的106%，2023年营业收入12.22亿、归属中方净利润0.71亿。
2024年1月9日，275万吨/年采选扩规模工程完成，预计增加粗铜2万吨/年的产能，相当于比之前翻倍了。
3、巴基斯坦杜达铅锌矿
估算保有铅资源量33万吨、锌资源量69万吨，全年完成采矿量51.5万吨，平均达产率103%，基本满足项目平稳运行近20年，2023年营业收入6.03亿、归属中方净利润1.14亿。
其中北杜达矿区成矿潜力较大，“十四五”期间有望实现铅锌资源翻倍。
另外，中国中冶还有两个大铜矿。
其中一个是巴基斯坦锡亚迪克铜矿，共计探获铜资源量378万吨，铜平均品位0.302%，是公司上市以来首座新增铜矿，目前处于预可研阶段。
但最大的铜矿还是阿富汗艾娜克铜矿项目，项目资源量6.62亿吨，铜金属量达1108万吨，属于世界级特大型铜矿床，项目尚处于谈判阶段。
风云君最期待的就是这个项目，毕竟铜资源超过1000万吨就能进入中国前五，中国中冶铜资源量合计1670万吨，已经超过江西铜业！
其实中国中冶2009年上市时矿产资源更多，还有铁矿（阿根廷希拉格兰德铁矿、西澳兰伯特角铁矿、西澳铁矿项目、国内辽宁朝阳金昌铁矿、宁城宏大铁矿等等），但现在已经基本没了，应该是陆续卖掉了。
阿富汗艾娜克铜矿这个世界级铜矿也搞了很久，2009年募投项目之一就有，但到现在依然一点眉目都没有……
2018年以来，中国中冶的营收一直是增长的。
净利润也是增加的，但2023年和2024年1季度有所下滑。
整体ROE并不高，2023年为5.7%。
资产负债率非常之高，上市后基本都在72%-75%之间。所幸分红尚可，2013年之后每年都分红，上市已累计分红160亿，分红率20%左右，这几年股息率2%以上。
分析完中国中冶，发现中国的基建上市公司基本都走了相同的模式：中国中冶收入虽然也有工业冶金的工程收入，但还以房地产和市政项目为主，而且还有房地产开发项目。
这种模式如今面临房地产和旧基建投资周期的下滑，基建股在A股上也难以得到高估值。
中国中冶除特色业务（咨询、装备与钢结构、环保）之外，最值得关注的就是资源。现有的资源净利润虽然不多，但还有两大铜矿没有开采，特别是世界级铜矿阿富汗艾娜克铜矿项目，但从2009年拖到现在，依然没太大进展……
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