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中国基金报记者 方丽 曹雯璟

A股市场又进入震荡期。

今年5月中旬以来，沪指触及年内高点3174点后，近期再度陷入调整，开启“3000点保卫战”模式。A股市场下半年怎么走？中大盘是否依然占优，微小盘股行情又将如何演绎？有哪些板块有望成为2024年下半年投资主线？哪些重要的时间节点或者风险因素需要关注？

对此，中国基金报记者采访了七位基金经理，分别为：

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南方基金宏观策略部联席总经理 唐小东????

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博时基金行业研究部总经理助理兼基金经理 黄继晨????

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鹏华基金量化及衍生品投资部副总经理、基金经理 陈龙????

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汇添富外延增长基金经理 蔡志文

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财通证券资管权益研究部总经理 李响????

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招商智星稳健配置混合（FOF-LOF）基金经理 王建渗

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兴证全球基金经理 徐留明

这些基金经理表示，一系列政策的持续发力，市场情绪不断修复，今年A股触底回升，整体市场V型反转、震荡上行。虽然5月份以来市场短期出现波动，但是考虑年初市场的低预期、低位企稳的盈利趋势以及逐步累积的政策效果，2024年结构性行情仍可期，下半年或仍是中大盘风格较强，看好AI、红利、资源等领域。

年内政策持续发力

市场情绪不断修复

中国基金报记者：今年A股市场再现结构性行情，整体呈现先抑后扬走势。对A股市场年内整体表现怎么看？

蔡志文：2024年初，A股市场在流动性、宏观经济和政策预期的共同作用下经历了一段调整期。然而，自2月份起，市场已经显示出筑底的迹象。随着政府政策的逐步落地和经济基本面的持续改善，尽管市场在修复过程中出现了一些波动，但整体趋势是向上的。

展望未来，中外金融周期出现了分化，海外已经进入降息周期，这将导致流动性逐渐变得宽松，从而吸引外资回流。国内，随着房地产市场的底部逐渐明确，消费者信心有望得到进一步的提振。预计市场将继续经历一个向上修复的过程。

唐小东：回顾2023年以来的A股表现，整体呈现鲜明的结构轮动走势。2023年个股表现较好，权重指数表现较差；2024年至今则恰恰相反，权重指数表现较好，但个股普遍较差，截至6月13日收盘，个股涨跌幅中位数大致为-20%。预计今年市场整体依然是存量结构性行情，权重强于个股的格局持续的概率较大。

黄继晨：2024年上半年整体呈现出先抑后扬的走势，回顾来看，大市值因子和低估值因子表现较优。行业上看，资源品、公共事业和红利板块表现最为强势，出海产业链次之；科技板块表现略弱于预期，但从5月至今呈现出明显的回暖迹象。

李响：今年一系列政策的持续发力，市场情绪不断修复，A股触底回升。总体来说，上半年在非市场化资金干预下，市场整体V型反转、震荡上行。

徐留明：今年以来权益市场呈现出先抑后扬的态势，年初出现较大跌幅后在一系列政策措施的带动下企稳反弹。但可以看到，截至2024年6月，上证综指市盈率为13倍左右，估值处于较低历史分位数。同时，2024年以来政策密集出台：4月政治局会议确定了稳增长三方面抓手，新“国九条”又对中长期制度做了系统性规范，近日国务院印发的《2024-2025年节能降碳行动方案》也有望推动新一轮供给侧改革。

王建渗：综合考虑年初市场的低预期、低位企稳的盈利趋势以及逐步累积的政策效果，权益市场存在一定投资机会，短期波动整固不改年内结构行情。

结构性行情依然值得期待

中国基金报记者：2024年5月中旬以来，A股在触及年内高点3174点后，近期再度陷入调整。下半年A股市场怎么走？

蔡志文：下半年A股市场震荡上行有望延续。基本面来看，随着稳增长政策的落实以及海内外补库周期开启，A股上市公司整体盈利水平有望稳步修复，特别是上游资源、出口链企业、供给侧出清行业可能成为结构性亮点。

风格来看，中国股市的投资风格正在发生历史性的变化：从偏好成长到偏好价值；从关注相对价值到关注绝对价值；从关注公司未来的成长到关注股票现在的分红回报。这次转变的影响会是十分深远的，对于个股市场将更加挑剔，只有具有核心竞争力，可持续增长，目前估值合理，将来能持续回报投资者的优质公司才会受到资金青睐。

黄继晨：估值角度，当前A股整体估值并不贵，从价值投资的角度仍具吸引力。基本面角度，预计下半年有诸多细分行业有望呈现出景气加速的局面，如新一代人工智能资本开支、电网设备资本开支、船舶运输业资本开支和部分出海环节。基于此，我们预计A股市场有望延续结构性特征，部分景气加速的方向和低估值的稳定性优质资产有望迎来价值重估。

陈龙：展望下半年，A股大概率会延续3月份以来偏震荡的走势：一方面，A股整体估值再次回到历史极低水平，市场下行空间较为有限，预计在大盘关键点位上会存在较强的政策支撑；另一方面，当前的基本面和资金面也会制约大盘的上行空间。

唐小东：当前市场对于经济基本面的预期不高，与宏观经济低位企稳的状态基本是合拍的。同时，北向资金的流动也结束了单边流出的格局，呈现双向波动的态势。从市场估值角度，各项估值指标依然处于底部水平。因此综合来看，对后期市场持积极的态度，预计市场呈现震荡上行的走势。

李响：从海外来看，全球经济景气度依然保持平稳，海外主要经济体处于库存低位回补阶段，外需基本稳定是当前宏观的主要支撑，有利于国内出口链的持续景气。从国内来看，二季度开始的宏观经济整体呈现出“量基本稳定+价温和回升”的特点，带动名义GDP增速逐季回升，决定资产定价的是名义GDP弹性，但弹性仍然取决于政策加码的力度。

总体上看，当前宏观环境与2019年比较相似，2024年结构性行情依然值得期待。

王建渗：基本面方面，年初以来经济稳步复苏。随着需求企稳，供给放量接近尾声，供需有望逐步走向平衡，下半年价格指数走稳概率上升，企业盈利改善确定性有望加强。

估值方面，经过连续三年的估值压缩，A股整体PE/PB水平处于历史低位，ERP水平处于历史高位，估值向上修复空间较大，中长期配置价值凸显。

国内流动性方面，预计宏观流动性今年将维持相对宽松基调，财政货币协同发力也将进一步疏通宽信用向宽货币的传导机制。海外流动性方面，海外主要经济体在下半年利率转向的概率较高，有利于提升全球资产的风险偏好。

此外，下半年随着国内经济复苏趋势的确认和资本市场投资端功能建设的不断推进，中国资产的全球比价效应有望显著提升。

预计下半年中大盘依然占优

中国基金报记者：2024年上半年，大盘指数显著跑赢中小盘指数。5月以来，微盘股指数跌近20%。目前来看，市场对微盘股信心似乎降至低点。下半年，中大盘是否依然占优，微小盘股行情又将如何演绎？

蔡志文：我们预计下半年中大盘依然占优，虽然微小盘短期经历了大幅回撤但目前整体估值并不低，且基本面不如蓝筹大盘股。第一，资金面来看，随着海外进入降息周期，全球流动性趋于宽松，在中国经济基本面向好的背景下，外资有望回流，而外资青睐各行业龙头公司。第二，基本面来看，美联储降息时点尚未明晰，地缘冲突虽有缓解但仍有隐患，全球经济仍存在不确定性，中大盘企业盈利质量相对较高，具有较强的抗风险能力，具备长期投资吸引力。第三，估值层面看，大盘股整体估值仍显著低于小微盘。

唐小东：A股历史上出现过多次极端的大小盘轮动。复盘每次小盘系统性跑输的场景，主要因素来自两个方面：一是监管导向的影响；二是经济基本面处于存量优化的阶段，龙头业绩有改善预期。这两点因素恰好在当前时点也都存在，因此预计小盘股的逆风尚未结束。

但是必须看到中国经济的生态非常丰富，大量中小公司依然有可观的中长期成长潜力和空间。因此小盘股系统性下跌过程中，大概率有不少优质中小盘公司被错杀。因此，不认为这次大小盘的轮动会超出历史波动周期的范畴。但是对于质地有严重瑕疵的小微盘公司，投资者应当尽快离场。

李响：一般情况下，二季度、三季度市场风格受基本面因素的影响较大，尤其是随着名义GDP增速逐季回升，一季报的情况对后面两个季度的指引作用比较强。因此，在投资策略上，建议更多从基本面入手挖掘板块和个股的投资机会。

徐留明：多重因素的影响下，一些微盘股在今年跌幅较大。目前资本市场是偏向风险厌恶的，导致微盘股估值的大幅压缩。尽管目前从地产到权益市场存在挑战，但实际上，经济总在质疑中前进，新“国九条”将推动上市公司加大股东回报，地产新政的推出也打响了去库存信号。微盘股的层面，由于微盘股大幅折价，叠加政策推动影响，随着时间推移部分优秀的微盘股的投资价值也将逐步体现。

王建渗：中长期来看，退市制度的逐步完善对小盘股的利空影响有限，中长期将利好市场整体上行。以美股为例，作为退市制度相对成熟的市场，中长期看美股小盘股表现仍较为亮眼。A股复盘来看，实际上两次微盘股明显跑输大盘都与当时微盘股估值显著高于全A估值有关。展望下半年，在产业政策和出海逻辑的不断催化下，小盘股的阶段性投资机会或仍将较为丰富，但同时仍需关注小微盘股策略的流动性和结构性风险。

黄继晨：考虑到中大盘公司的平均估值水平仍显著低于微小盘标的，从价值投资的角度，长期看，我们认为大盘指数仍更具吸引力。

关注AI、资源品、红利资产等

中国基金报记者：板块方面，2024年年初至今，煤炭、银行等红利板块涨幅居高，计算机、传媒跌幅较大。哪些板块有望成为2024年下半年投资主线？

黄继晨：展望下半年，我们重点关注两个方向，一是景气度明显加速的领域，如新一代人工智能资本开支、电网设备资本开支、船舶运输业资本开支和部分出海环节。二是低估值的稳定性资产，这类资产的共同特征是自由现金流充沛且受到外生变量和外部环境影响极小。

蔡志文：下半年的投资焦点预计将集中在以下几个板块：第一条主线是实物消耗快于经济增速背景下上游资源价值日益突出。从全球看脆弱的铜供应进入供给周期，市场一直“高估了新矿山投产、低估了老矿山减量”。页岩油“油气比”上升导致盈利能力下降进而制约供给增加，石油的全球紧平衡趋势不改。从中期看，煤价有望保持在较高水平，行业整体具有低估值高股息的特点。

第二条主线是中国制造从内卷走向海外，依靠性价比优势持续扩大全球份额。中国制造的全球竞争力在进一步增强，国内较好的产业链配套和工程师红利带来的全体系竞争优势，将助推中国出口在2024年继续保持较快增长，进一步提升在全球工业产品产值中的比重。

第三条主线是传统行业供给侧出清后竞争格局的优化。部分传统行业目前已基本形成了良好的竞争格局，行业供给和需求稳定保证了行业整体较好的盈利性。

陈龙：在今年的宏观和市场环境下，哑铃策略依然适用。首先，在缺乏显著宏观趋势的背景下，相比顺周期方向，稳定价值类的资产依然会占优，而年初以来涨幅居前的红利、国央企以及资源品等都具备稳定价值的特征，可以作为防御性的底仓配置。

其次，在进攻方向上，今年可以有更加多元化的选择。AI仍然是重要的产业趋势，但是A股需要优先考虑能够兑现业绩的子行业，如光通信模块等，其直接受益于海外AI芯片的持续放量和技术的升级迭代。

此外，在当下内需偏弱、外需受阻的大背景下，中央财政成为增量需求的重要来源。建议关注受益于中央财政支持的硬科技方向，包括半导体芯片、国防军工等。4月下旬以来，国防军工困境反转的逻辑正在逐步兑现，全年来看，也是少有的几个能看景气度逻辑的行业。基于产业链调研反馈的情况，近期多个领域的订单推进节奏趋于明朗，新一轮订单渐行渐近。

唐小东：下半年关注三个方面的投资机会：一是预计高股息板块依然有较确定的投资价值，大量公司提高分红率的基础上，当前市场股息率依然处于非常高的水平；二是AI浪潮下，科技硬件及相关领域是稀缺的成长性来源，因此值得重点关注；三是一些错杀的中小盘个股，也值得关注，但这个更多是自下而上的挖掘机会。

李响：关注三大配置思路：一是一季报后盈利预测逆势上修或较平稳品种，以资源、红利、电子、家电、机械的部分行业为主；二是继续关注“出清期”的行业，即FCFF的高增主要源自资本收缩，包括电子、石油石化、地产、家电、建材等。三是美国新一轮补库周期有望带来出口链的持续景气，有望受益的产业包括：TMT（电子元器件/PC）、上游原料（纺织品/化工原料/金属产品/黑色及有色金属）、部分成品（家具/服装）。

徐留明：我主要谈谈对于化工和食品饮料行业的看法。在化工上，今年以来，宏观经济已呈现回暖迹象，PMI和进出口数据均表现良好。因此，需求端的变化可能触发产品价格的回升。我们相信，随着行业需求的复苏和产品价格的上涨，这些公司将展现出可观的盈利修复和估值提升。

食品饮料行业方面，以白酒为例，部分公司品牌的历史文化的积淀较深，形成了企业的护城河。虽然最近市场对于白酒的需求较为担心，但实际上今年白酒市场的供需矛盾相对于2023年其实压力是在减小的，2022年疫情后，终端和经销商都有较大的库存压力，而今年整体调研发现库存的压力得到了释放，酒企也更为理性地去平衡短期的增长和长期发展。另一方面这轮景气的下行也是潮水退去的过程，真正有竞争力的酒企有望提升行业份额。

王建渗：下半年的投资机会演绎或更为均衡，看好三大投资机会，一、中国优势制造业的机会；二、全球产业趋势共振的泛AI投资机会；三、部分低估值上游资源品和红利资产的机会。

关注全球地缘局势、美联储降息周期、

国内稳增长政策落实等因素

中国基金报记者：2024年下半年影响A股市场的因素有哪些？有哪些重要的时间节点或者风险因素需要关注？

唐小东：下半年自上而下主要关注两个方面的变量。首先是国内宏观政策的效果，包括财政政策力度，以及房地产行业政策的落地情况。如果这些政策的效果超出市场预期，则大量与宏观经济关联的板块业绩有望得到显著提振，进而带动市场出现较明显的反弹。第二个方面是美国的大选。

蔡志文：下半年影响A股市场的因素包括全球地缘局势、美联储降息周期、国内稳增长政策落实和改革的力度，以及即将召开的三中全会，这些都可能对市场产生重要影响。重要的时间节点包括美联储的利率决策会议以及国内的重要政治和经济事件。

李响：从海外来看，美联储何时降息以及降息次数仍具有不确定性；国内方面，地产政策效果还有待观察，同时后续政策加码的力度也会影响市场对于经济复苏的预期。

王建渗：内需方面，建议关注7月重要会议对经济和产业政策的定调，以及后续促消费、稳地产政策的落地情况。外需方面，关注美国经济结构再平衡（服务业和制造业）对国内出口产业链的拉动情况，以及海外降息周期开启能否进一步打开国内货币政策空间、提振全球成长股风险偏好等。

港股在估值、盈利和流动性层面或更有优势

中国基金报记者：经过长达一年的回调后，港股2024年上半年终于迎来一波像样的反弹，重燃了投资者的希望。港股反攻时刻到了吗？对港股后市怎么看？

蔡志文：尽管市场存在不确定性，但预计港股市场在政策支持和基本面改善的推动下，有望继续震荡上行。首先，从资金面角度来看，港股对流动性更为敏感，且当前外资配置比例较低，有较大的回流空间；其次，从估值角度来看，虽然经历了年初一轮上涨，但港股估值仍然在全球市场中靠后，还有很大的修复空间；最后，从基本面角度上看，盈利较好的周期和互联网板块在港股占比较多，随着经济回暖，企业盈利修复，港股将进一步上行。与此同时，也需要关注政策力度、地缘局势、美联储政策等风险因素。

唐小东：港股的投资机会一方面取决于国内经济基本面的发展趋势，另一方面是全球的流动性环境。这两个方面的因素，国内经济基本面我们大致的看法是低位企稳，下半年的上行幅度取决于国内政策的落地效果。海外流动性方面，整体是偏向宽松的。这两个方面综合起来看，对港股也持偏积极的态度。

同时也需要留意港股对于外部的风险反应也会更加激烈，这意味着如果美国大选对全球市场冲击的话，预计港股的波动会比A股更加剧烈。因此，尽管整体看法偏积极，但是港股的反攻时刻可能还没到。

陈龙：近年来，随着南下资金的持续流入，其话语权也在持续提升。年初以来，我们观察到港股内部也在逐步走向分化：一方面是以大金融、国央企为代表的传统行业，其定价权逐步向内地资金回归，外资的参与度在逐步降低，其股价走势逐步与A股逐步趋同，其股价走势也会更加稳健；另一方面，以互联网为代表的香港科技股等，依然是外资重仓的方向，其股价波动仍然会受到外资较为显著的影响。

从这个角度看，港股大金融、国央企等具备长期的配置价值，而且考虑到港股的估值折价因素，其更加受到国内机构配置资金的青睐；而互联网科技类公司依然会受国内宏观经济以及海外流动性双重因素的影响，呈现出较高的波动。

王建渗：港股市场的出清相对充分，加之核心板块业绩有所回暖，分红与回购力度显著提升，港股相较A股在估值、盈利和流动性层面或更有优势。中长期来看，随着中国和海外迎来经济周期的交替时点，代表中国经济的部分港股白马龙头有望重获全球配置资金的青睐。

编辑：舰长

审核：木鱼

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