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中国基金报记者 郭玟君

为帮助读者更好地把握全球经济脉动，理清投资思路，自2023年5月起，《中国基金报》每月会邀请来自欧、美、亚不同区域的金融机构的代表，分享他们对中国及全球经济的分析与评判。

2024年已经过半，下半年我国及全球经济走势如何？有哪些投资机会值得关注？我们继续邀请多位投研人士解读，希望他们观点的碰撞，能对大家有所启发。

本期受邀嘉宾是：

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摩根士丹利中国首席经济学家 邢自强

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思睿集团首席经济学家 洪灏

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景顺投资高级基金经理 刘徽

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摩根资产管理中国资深环球市场策略师 蒋先威

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渣打中国财富管理部首席投资策略师 王昕杰

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长城证券首席宏观分析师 蒋飞

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野村东方国际证券研究部策略团队分析师 宋劲

一、中国经济前景如何？

中国基金报：你对今明两年中国经济增长作何预测？

洪灏：中国的经济周期正在修复。IMF也将对今明两年中国经济增长预测上调至5.0%和4.5%。

但中国经济仍面临有效需求不足、社会预期偏弱等挑战。最新数据来看，PMI连续两月位于萎缩区间。新质生产力的产能不断扩张，但需求端难以承接，导致产成品库存被动上升。

刘徽：中国今年第一季度GDP增速达到5.3%，在一系列稳经济政策的推动下，预计全年5%的GDP增速目标大概率能够实现。

相比今年，明年的经济增长预测面临一定程度的不确定性。美国选举的不确定性可能带来贸易方面的不明朗因素，从而影响中国的出口。

在国内经济方面，房地产和消费相比2024年可能会进一步企稳。2025年预计会有更多针对消费方面的支持政策出台。同时，房地产支持政策特别是供应端的相关政策，预计会起到稳定一线城市房价的作用，从财富效应方面对消费起到支持作用。

宋劲：我们将第二季度GDP同比增速预期从3.7%上调至4.6%，并相应将2024年全年GDP增速预期从4.3%上调至4.5%。

二、汇市、楼市走势如何？

中国基金报：你对人民币汇率走势作何判断？

邢自强：得益于中国依然强劲的贸易顺差，人民币兑一篮子货币或将在三季度保持温和向上趋势。然而，进入四季度之后，不确定性将有所上升。一个重要的关注点在于美国大选对中美及全球贸易的影响。

刘徽：短期内，由于中美利差仍居于高位，预计人民币汇率在美国降息前可能会处于相对偏弱状态，但不会承受大幅贬值压力。

美国大概率在今年年底进入降息周期，美元可能或会进入贬值通道，人民币兑美元将走稳。当然，美国大选的不确定性或会对通胀预期以及降息时点产生一定影响。

洪灏：3月以来，人民币兑美元中间价一直处于缓慢贬值通道。近2周，调贬速度有所加快，离岸人民币徘徊在7.3的位置。不过，央行一再强调坚决防范汇率超调风险，所以人民币汇率有压力。

蒋飞：从长周期来看，中国经济正处于房地产和人口新阶段，人民币存在一定贬值压力，需要继续改革开放并建立创新驱动增长模式。

从短周期来看，美国二次通胀风险上升，降息时点推迟，而国内需求不振，房地产收缩并未放缓，降息压力较大。我们预计到年底人民币兑美元还有一定贬值压力。

从贸易角度看，今年以来中国出口增速不断抬升，但贸易顺差已趋势性下降，不利于人民币的稳定。不仅如此，美元强势之下，外贸企业结汇动力似乎不强。国家外汇管理局数据显示，银行对外贸企业仍是净售汇，体现了资金外流的倾向和一定的人民币贬值预期。

中国基金报：你对中国房地产行业前景作何判断？

刘徽：短期来说，前期出台的房地产政策对房地产市场起到了一定的改善作用。同时一线城市二手房市场也有回暖迹象。未来几个月，预计销售同比改善的趋势或将延续下去。

未来房地产政策重点方向是稳房价，房价对财富效应具有较为显著的影响，进而也会影响到居民的消费能力。

对于稳房价，供给侧政策将会起到关键作用，同时按揭利率降低也将有助于房价企稳。更加健康的供求关系将会推动一线城市房价逐步企稳。长期来看，中小城市人口仍然会持续向大城市流动，一线城市房价会率先企稳。

宋劲：政府已将政策重心从建设保障性住房转向保交房以重振购房者信心，这标志着政府向化解房地产风险迈出了关键一步。不过，保交房任务艰巨，政府需要时间做好充分准备，市场则需耐心等待更多重磅举措落地。

洪灏：目前来看，对新政的效果断下结论为时过早。相较于三四线城市，一二线城市二手房出现了一些边际改善。各地方也陆续出台并逐步加码利好政策。

三、看好中国股市哪些板块？

中国基金报：中国股市哪些板块或题材值得重点关注？

刘徽：我们看好以铜为代表的有色行业。首先，全球矿端供应紧张。中长期供应约束及刚性需求拉动的长期缺口仍将继续存在。其次，人工智能（AI）耗能大涨推动全球电力需求增长，未来电力领域用铜量的增长潜力巨大。此外，电动车产量高增长，对铜消费的拉动明显。

我们同时看好电力设备板块。一方面，全球AI算力需求大爆发，也需要大量的电力作为支撑。另一方面，中国新增电力供给大部分来源于西部的新能源，主要为太阳能和风能，需要建设大量特高压输电线将西部能源输送到东部地区，同时也需要配备大量储能设备，电力设备板块预计将从中获益。

此外，我们看好人形机器人板块。原因在于：第一，AI大模型的突破，推动人形机器人商业化落地进程；第二，国产零部件供应链将受益于人形机器人放量的大机遇；第三，人形机器人核心零部件：减速器、丝杠、传感器、空心杯电机等相较现有市场预计将成倍扩容；第四，国产供应链不管是在早期研发的响应速度，还是客户量产阶段的降本需求，都具备很强的国际竞争力。

蒋先威：在整体偏供给面的复苏下，A股出现结构性行情的概率大于整体指数表现。可关注受政策支持、具独立产业逻辑、供给主导带动需求扩张的行业，如AI供应链；需求改善、供需双向主导的电力设备等板块。

此外，海内外经济仍存在包括美联储政策、选举活动以及地缘政治等不确定性，具有稳定收入的高股息策略的配置需求提升。随着新“国九条”明确引导上市公司提高分红的及时性、稳定性和可预期性，A股及港股红利策略或是寻求较佳风险回报比的选项之一。

洪灏：我们看好高股息板块。主要原因：一是策略收益享有极高的稳定性；二是高分红股票仍非常便宜；三是经济的不确定性。

宋劲：我们认为下半年A股市场有望跑赢海外市场，这是建立在海外市场的基本面性价比回落，且国内刺激政策有望加码的背景下的。

今年上半年我们陆续发布了三篇讨论A股市场资产重估的报告。其中，静态重估主要描述在经济增速走平背景下，市场开始更关注成熟企业的经营效率优势，并驱动领衔中国经济进入成熟期的周期和金融龙头股票领涨市场。而动态重估描述在新“国九条”政策指引下，更多逐渐迈入成熟期的行业龙头未来经营效率具有进一步提升的空间，在这一趋势下消费领域更具空间。

由于静态重估已发酵超过半年，我们认为其趋势的强化更适合投资决策周期偏短的投资者，而动态重估的进程依赖于监管政策的推动，当前尚未开始。而且由于消费公司受经济高频数据的压制，下半年预计将迎来长期进场点，以消费等行业为主的动态重估更适合长期投资者。静态重估中关注银行、建筑、煤炭、石化、非银和有色；动态重估中关注食品饮料、医药、社会服务和美妆。

四、全球主要经济体前景如何？

中国基金报：你对美、欧、日及亚洲新兴市场国家今明两年经济表现作何展望？

洪灏： 在较高的借贷成本和顽固的通胀影响下，美国经济明显出现了降温迹象。第一季度，美国GDP按年率终值放缓至1.4%。IMF也表示，美国财政赤字规模过大，债务负担不断加重，将对美国实际GDP增速预测小幅下调至2.6%。

伴随降息，欧央行上调了对今明两年的经济增长预测，欧盟逐步展现出经济复苏的迹象。而法国近期的政治格局却迎来剧变，对法国股市、债市和汇市造成冲击。

日本仍然无法从超宽松货币政策走向正常化，日本经济仍未走出长期低迷的困境。在去年四季度经济实现增速转正后，日本下修今年第一季度GDP增速至-2.9%。

亚洲新兴国家和地区将迎来较快增长，上半年，MSCI亚太地区（除日本）指数累计上涨8.6%。印度的经济与股市也高歌猛进，连续三年成为世界上增长最快的主要经济体。

蒋先威：美国通胀下行较欧洲缓慢，美联储年内降息时点或延至四季度。美国劳动力市场有所降温，但消费仍然相对强劲，加上人工智能热潮推动企业增加资本支出，经济软着陆仍是我们预判的基本情景。

欧洲央行已率先降息，有利于降低企业融资成本，促进经济触底回升。英、法的选举结果短期内对市场带来一些震荡，但若利率持续下行，或可带动经济反转。

日本经济在出口带动下呈现弱复苏，但日本央行迟迟未加息让日币承压，进一步造成输入性通胀并制约国内消费。年内美联储降息预期以及日本或逐步走向利率正常化，有利于缓解日币贬值压力。

宋劲：我们预计日本经济将重拾复苏，但美国受制于高利率影响逐渐增大、财政刺激空间不足和超额储蓄消耗殆尽等因素，预计经济增速将逐步下行。

五、美联储何时降息？

中国基金报：美联储何时启动降息？降息节奏将如何把握？

邢自强：五月份的通胀数据显示美国的物价水平正在有序回落。另外，近期消费数据的走弱也显示了目前的货币政策对于经济活动的抑制作用。我们认为，经济活动的放慢以及通胀压力的缓解将有助于美联储于9月开启降息周期。预计今年将分别在9月、11月和12月共降息三次，每次降息25个基点。

宋劲：美联储偏好的通胀指标PCE5月环比录得持平；核心PCE在非四舍五入情况下环比仅上涨0.08%，为2020年11月以来最低值。尽管前值小幅上修，我们认为5月的PCE报告仍增强了美联储的信心，支持了我们对美联储今年将分别在9月和12月两次降息的预测。

蒋先威：美国商务部公布的5月整体核心PCE同比及环比增速双双下行，且5月同比数据已降至美联储6月议息会议预期的年底水平；如果美国今年通胀及经济数据进一步走弱，年内可能在9月启动预防式降息，以避免2019年量化紧缩时的流动性问题。

在节奏方面，美联储6月会议利率点阵图预示年内降息1次，2025年降息4次。预期美联储今年可能降息1~2次，至明年底总共降息5次。

洪灏：美联储降息渐行渐近，最新核心通胀数据也有所降温，预计在下半年降息1~2次，9月开始。

蒋飞：我们预计美联储可能将在9月开启全年唯一一次降息，以平衡经济发展与通胀目标。大选结束之后，美联储将再次强调为通胀目标负责，政策基调或将重新转“鹰”。若二次通胀的风险实现，明年的降息空间还将会进一步缩窄。

中国基金报：美联储首次降息时间一再延后，而全球多个主要央行已先后进入降息周期。这将如何影响全球经济、汇市及债市？

蒋先威：欧洲央行和加拿大，瑞士等央行启动降息，一是因其今年以来通胀数据下行更为顺利；二是截至6月底，欧元区制造业PMI已连续2年处于荣枯线50以下，促使欧洲央行急于采取宽松政策进行逆周期调控。另外，相较于美国，欧洲更高比例的企业依赖从金融系统融资，因此，欧洲央行比美联储更早启动降息。

在美联储仍按兵不动的情况下，已降息国家与美国的利差扩大。尤其欧元占美元指数的比例最高，美元指数因而走强，以致许多国家汇率继续承压，并制约其货币政策走向宽松，或延缓全球经济复苏的步伐。

在债市方面，美联储降息时点可能延后，美债收益率上行，长久期国债或承压，但我们判断美联储降息“虽迟但会到”，下半年压力或有所缓解。

洪灏：随着美联储降息预期一再延后，上半年美元指数强势上涨，造成大部分非美元货币走贬，尤其是日元、韩元等亚洲货币。

王昕杰：我们预计美联储今年只会在下半年降息一次。我们现在认为，未来12个月美国经济软着陆的可能性为55%，不着陆的可能性为25%。

我们认为债券，特别是美元债券仍然具有性价比。但是，希望通过收益率下降而取得的资本利得空间下降。从成长性来看，股票可能更好一点。

宋劲：通胀粘性强于预期，压制全球债券市场表现，全球货币政策的不同步也加大了强美元与高美债利率对非美元资产的压制。若我们判断的美联储降息最终来临，有望带动海外债券资产的修复。

六、全球资产如何配置？

中国基金报：上半年，美国三大股指屡创历史新高，请问美股上涨趋势会否延续？

洪灏：下半年，美股涨势大概率将延续，更确定的降息预期和更高的盈利都有助于美股继续新高。美联储年内降息在即，利好优质债券和股票市场。

蒋先威：美股持续走高，主要是由于强劲的经济增长支撑了企业的业绩，同时推动了盈利将在未来几个季度继续上升的预期，从而提振了投资者情绪。另外，在人工智能热潮的带动下，成长股和科技七巨头贡献了美股涨势的主要部分。我们预期随着人工智能的进一步发展，更多行业可能受到赋能而出现盈利预期改善，从而可能推动市场更加全面的反弹。

经济景气周期延长、盈利前景改善，以及市场上部分低人气板块的相对估值改善，均为美国股市提供了建设性的前景。

不过，投资者也需要注意，美股的上涨也导致其估值上升，使得该市场并不便宜。FactSet数据显示，截至7月2日，标普500指数的动态市盈率已经达到21倍左右，远高于其长期平均水平，可能加大短期的波动。

王昕杰：我们看到，今年以来美股盈利不断上修，叠加降息预期犹存，我们认为未来可能会形成宏观和微观的共振，支撑美股的上涨趋势。

蒋飞：从长周期来说，美股与美国经济仍具有长期上涨的基本面支撑。从短周期来说，近两月利率有所下降，但仍保持在高位，对需求的抑制作用已经逐渐显现。美国经济周期正从复苏期向繁荣期转变，美股上涨将会发生结构性转变，科技板块带动的美股上涨将逐渐变为蓝筹板块的带动。6月美联储官员发言虽然“放鹰”，但整体政策方向仍未转向。从市场结构上来说，美股VIX指数已到历史低位，市场对于上涨的预期已经达到高度一致，后市可能会出现阶段性调整。

中国基金报：在当前宏观背景下？你将如何调整全球资产配置策略？证券方面你看好哪些行业或板块？债券市场又应重点关注哪些类型的债券？

洪灏：在市场风险偏好较低、地缘政治冲突风险犹存的背景下，坚持看多黄金和白银，以及能够更好地反映当前周期独特之处的大宗商品，包括铜、铀等。

随着全球制造业活动继续升温，看好AI相关行业，包括芯片、半导体等，以及与中国概念相关的资产类别。

蒋先威：我们认为降息周期仅是被推迟而非脱轨，并且大概率会在今年晚些时候开启，从过往美联储升息见顶及实际降息的历史经验来看，股票、债券及黄金等资产可重点关注。

在股票方面，方兴未艾的人工智能产业链值得关注，但其它行业也有机会逐步受到赋能而加入上涨的队伍，在配置上宜更均衡多元。

美联储升息见顶，但尚未开启降息周期，固定收益提供了具有吸引力的现金收益机会，并对冲经济可能出现的衰退风险。

另外，预期企业信用利差仍可能在一段时间内保持偏紧。鉴于健康的信用基本面和强劲的经济活动，我们预计信用债收益率在短期内趋于稳定，且利差将维持低位，海外投资等级信用债也值得投资人关注。

王昕杰：在宏观经济有支撑，货币政策仍有宽松空间的情况下，下半年股票会跑赢债券和现金。

美股仍会有不错表现，因此我们仍然建议超配美股。亚洲市场中，印度股市在大选之后将迎来新政出台，有望跑赢亚洲整体市场。

同时，下半年我们须提防地缘政治及贸易冲突风险，在股市累积了一定涨幅的情况下，波动肯定会加大。因此，建议投资者进行均衡配置，通过股债平衡配置，以及适当配置黄金等另类资产，来降低整个投资组合的波动。

历史数据显示，美元债券的收益率通常在美联储停止加息不久后见顶，并在美联储降息前后下降。因此，我们应该锁定当前的收益率。我们对政府债券和公司债券持中性观点。

编辑：舰长

审核：许闻

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