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今年上半年，资本市场上金融股迎来了久违的上涨行情，工商银行、农业银行等股价都不断创出历史新高。

保险股也当仁不让，无论是A股还是H股，大多实现了不小的涨幅，其中涨幅最高的中国太保，其H股半年上涨超过30%。

然而，有一家险企在资本市场却颇为失意，这就是阳光保险。

它在港股市场半年下跌超过30%，成为市场表现最差的内地险企，走出了与行业截然相反的行情。

阳光保险的另类走势，业内普遍认为，主要原因就是其将内资股转成了H股，流通的H股一下多出23.29亿股，是之前的3倍。

金通社注意到，在阳光保险宣布转股之时，众多研究机构都纷纷叫好。中金公司还发布研报，称“不会对股价造成持续影响”。今年1月15日，阳光保险完成转股上市，中金公司在次日又发布了研报，称维持阳光保险“跑赢行业”评级。

然而，现实却是——阳光保险远远跑输行业，成为表现最差的保险股。

与年初股价接近4港元相比，如今股价在2.5港元徘徊。

阳光保险董事长、山东资本大佬张维功的身家也随之大幅缩水。按2023年财报张维功持股13.26亿股推算，其个人财富蒸发19亿港币。

财富缩水的不止是张维功，还有参与员工持股计划的高管们，更有其他各路支持阳光保险的民营资本。

日前，东北民营资本大佬方威旗下的方大特钢（600507.SH）发布公告，称买入以阳光保险股票为底层资产的委托理财，4.3亿的理财已经浮亏1.2亿，并预计将对2024年一季度业绩产生较大影响。

阳光保险，何时才能走出股价颓势？

市场表现最差保险股

2022年12月，阳光保险以第二家民营上市保险公司的显赫身份登陆港股市场，鲜衣怒马，风头正劲。

但其5.83港元的发行价，目前来看，是此后很难企及的高点。

尤其是今年1月15日H股全流通上市以来，股价更是再下一个台阶。今年首个交易日收盘3.95港元，6月最后一个交易日收盘2.53港元，半年跌幅为36%。

相反，其他保险股今年上半年表现不错。

统计显示，年初至7月4日，A股五家上市险企中，中国太保以20%的涨幅冠绝行业。中国人保上涨8.88%，中国人寿上涨8.36%，中国平安上涨4.17%，新华保险基本持平。

港股市场上述五家险企涨幅更为突出，年初截至7月4日收盘，中国太保大涨36.35%，中国人寿亦上涨双位数，达12.35%，中国平安涨8.74%，中国财险（人保财险）涨5.93%，新华保险涨3.42%。另外，中国再保险涨逾34%，中国太平涨24.26%。

这样的市场表现，在阳光保险的股东看来，肯定是五味杂陈。

为何下跌？

在其他大多数保险股调头向上之时，为何阳光保险走出有别于大势的独立下跌行情？

业内普遍认为，很重要的原因就是其内资股转成了H股。

2017年底，H股“全流通”开始试点，符合条件的H股公司可申请“全流通”。

所谓“全流通”，是指H股公司的境内未上市股份（包括境外上市前境内股东持有的未上市内资股、境外上市后在境内增发的未上市内资股以及外资股东持有的未上市股份）到香港联交所上市流通。

去年3月16日晚，阳光保险发布公告表示，拟参与H股“全流通”计划。该集团董事会已审议批准，拟将该公司合计不低于6亿股并不超过30亿股境内未上市股份（内资股）转换为该公司H股。

当时许多研究机构认为，“全流通”有利于扩大港股流通市值量，提升市场流动性，有利于资本运作强化股东利益。

中金公司当时的研报曾称，“我们考察了已有的几个H股全流通的案例，除了全流通公告日附近可能有短暂的股价波动之外，全流通这一单一因素对股价并未造成持续的影响，股价的中长期走势可能还是更多与公司基本面等因素有关。”

今年1月12日，阳光保险宣布，公司23.29亿股内资股转换为H股已完成，转换H股于2024年1月15日起开始在香港联交所上市。转股后公司流通股份达34.8亿股，占已发行总股数的30.25%。

在阳光保险H股“全流通”的次日，中金公司又发布《全流通有望改善流动性，提升交易活跃度》研究报告，维持阳光保险“跑赢行业”评级，目标价5.8港元。

中金公司在报告中称，阳光保险流动性提升有望改善估值折价，建议关注资产端情绪变化寻找投资机会。预计随着公司流动性改善，其股价将更好地反映基本面情况。

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事实证明，H股“全流通”后，阳光保险股价已跌至目前的2.5港元左右。其截至2023年底的每股净资产为5.26元人民币，折价进一步加剧。

现在回过头来看，中金公司的分析逻辑也许并不可靠。流通的H股数量一下子变成了之前的3倍，股价怎么可能“跑赢行业”？

创始人身家缩水

阳光保险尽管属于民营保险公司，但其股东却有众多有限合伙企业，并且层层嵌套，并不容易看出真正的股东。

在2023年财报中披露，阳光保险董事长张维功持股13.26亿股。

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张维功持股身份主要是通过企业持股，即财报中所述的“受控法团权益”。不过，由于层层嵌套，一般投资者并不容易看出背后真正的股东。

例如，北京邦宸正泰投资有限公司（邦宸正泰）直接持有阳光保险4.7亿股内资股。北京恒谊盛泰投资管理中心（有限合伙）（北京恒谊）为一家根据中国法律注册成立作为投资载体的有限合伙企业，其直接持有邦宸正泰99.99%的权益。西藏恒谊投资管理有限公司（西藏恒谊）为北京恒谊的普通合伙人。西藏恒谊由张维功直接持有99.00%的权益。

按财报中披露的张维功持股数量13.26亿股，以及每股下跌1.45港元推算，这半年其财富缩水约19亿港币，但其持股的市值仍有33亿港币。

值得关注的是，张维功是目前仅存的为数不多的山东资本大佬。

山东虽然注重实业，但仍涌现出了不少赫赫有名的资本大佬，“明天系”的肖建华、“泛海系”的卢志强，都是山东资本大佬。不过，“明天系”早已灰飞烟灭，“泛海系”的卢志强仍在苦苦支撑、前途未卜。

如今，张维功的个人财富大幅缩水，也让更多的人多了一些关注。

连累了方大特钢

财富缩水的不止张维功，还有上市公司方大特钢的理财产品。

今年4月7日，方大特钢披露了一则关于委托理财产品净值出现较大波动的提示性公告，公司购买的理财产品净值变动金额为-1.2亿元，净值变动金额占2023年归母净利润的比例为17.37%，同时预计将对2024年第一季度的净利润产生较大影响。

事情源于阳光保险香港上市前夕，2022年11月29日，方大特钢董事会审议通过《关于使用闲置自有资金进行委托理财的议案》，公司拟使用不超过4.3亿元闲置自有资金委托中信信托进行委托理财，并与中信信托签署信托合同，设立“方大特钢QDII信托投资项目202201期”信托项目，最终拟投资于阳光保险发行的H股股票。

该理财产品获配阳光保险股票价格为每股5.83港元，而目前是2.5港元左右。

作为该信托最主要的底层资产，阳光保险H股股票价格波动引致了净值波动，根据中信信托提供的估值表，该信托资产净值由2023年末的3.14亿元下降到2024年3月31日的1.94亿元，净值变动金额为-1.19亿元。

方大特钢也将阳光保险股价下跌的原因，归罪于H股“全流通”。

方大特钢表示，阳光保险2024年1月启动H股“全流通”，其中23.29亿股内资股转换为H股，并在港股上市，预计该事项一定程度上造成阳光保险H股股票价格出现较大波动。

不过，方大特钢对阳光保险仍充满信心。

方大特钢认为，阳光保险经营情况稳定，经营环境未发生重大不利变化，同时阳光保险H股上市以来现金分红情况稳定且现金分红比例较高，具有较高的长期投资价值。

财报显示，2023年阳光保险总保费收入1189.1亿元，同比增长9.3%；实现保险服务收入599亿元，同比增长7.5%；归属母公司股东的净利润37.4亿元，同比下降16.83%；内含价值为1040.6亿元，可比口径较上年末增长6.4%。