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中国基金报记者 郭玟君

【编者按】

为帮助读者更好地把握全球经济脉动，理清投资思路，自2023年5月起，《中国基金报》每月会邀请来自欧、美、亚不同区域的金融机构的代表，分享他们对中国及全球经济的分析与评判。希望他们观点的碰撞，能对大家有所启发。

本期受邀嘉宾是：

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工银国际首席经济学家 程实

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思睿集团首席经济学家 洪灏

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贝莱德首席中国经济学家 宋宇

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长城证券首席经济学家 汪毅

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渣打中国财富管理部首席投资策略师 王昕杰

中国经济运行正循环已启动

中国基金报：你对中国经济增长作何预测？

程实：近期，全球资金对中国市场的信心和兴趣不断提升，中国经济的稳健复苏和结构优化前景广阔。

首先，经济转型升级持续推进。随着中国自主创新实力的不断增强，战略性新兴产业有望快速发展；同时，产业数字化转型加快，智能制造和工业互联网等创新应用蓬勃发展，传统制造业也在持续升级。

其次，内循环市场的活力不断释放，新的内需逐渐形成。中国统一大市场的红利持续显现，城市人口持续流入，城镇化水平稳步提升。居民收入水平的提高将催生全新的消费需求，支撑国内需求的活跃。

此外，国家战略部署释放新机遇。中国在新能源、人工智能和现代服务业等领域制定了一系列重大战略，高新制造和新一轮基础设施建设将带来巨大的政策支持与投资需求。

尽管短期内中国经济面临种种压力和挑战，但长期来看，中国经济的发展潜力依旧巨大，改革开放的势能和科技创新的动能将逐步释放。经过爬坡过坎，中国经济高质量发展的前景依旧光明。

今明两年，中国将在经济发展新阶段释放更多投资机遇，结合中国超大规模市场、政策优势和产业链优势，中国经济有望继续保持平稳增长，预计2024年经济增速将达到5.1%，2024年-2025年GDP增速均值高于2020年-2023年均值。

汪毅：今年国内需求偏弱，生产相对较强，出口相对乐观，全年实际GDP增长或有望达到5%左右。名义GDP同步或略低于实际增速，再通胀节奏可能偏慢。明年若国内地产复苏，美联储降息，或将对国内外经济环境形成更加积极的影响，名义GDP同比增幅或有望超过实际GDP。

宋宇：市场对GDP预期明显改善。在2023年末至2024年初，市场对2024年GDP增长的预期是4.5%-4.6%。一季度数据公布后，市场预期普遍上调至5%。而4月数据公布后，我认为GDP预期升至5.2%是比较合适的。

洪灏：2024年完成5.0%左右的经济增长目标难度不大。我认为经济增长是否进一步向好需要关注：

1）地产修复——利好政策频出的实际落地效果；

2）出口韧性——汇率能否适度放松支撑外贸。

中国基金报：中国最近公布的哪些经济数据值得重点关注？

程实：首先，中国进出口创历史同期新高，对外贸易整体改善。

其次，整体消费潜力正在逐步释放。1月-4月，市场销售实现恢复性增长，服务消费快速增长，网络零售继续高位增长。

“五一”假期数据显示，全国国内旅游出游总人数和总花费分别较2019年同期增长28.2%和13.5%。从结构上看，一些三、四线城市或县城开始受到游客青睐，小县城的旅游流量增幅超过了热门的一、二线城市。这一趋势表明，中国消费市场的广阔潜力正在被不断挖掘和释放，旅游消费的下沉化和差异化趋势显现。

中国经济内循环将支持更多消费场景的创造，进一步推动经济的修复和增长。

宋宇：首先，大家普遍预期的出口衰减并未出现。这不仅是由于欧美等发达国家的需求有所增长；更重要的是，新产品找到了新市场。最典型的例子是，电动车对拉美及东南亚的出口显著增长。数据显示，泰国人越来越喜欢中国的电动车品牌，而过去在泰国，满街的汽车都是日本品牌。

中国的制造业已经逐渐从产业链低端走向高端。例如，小米的新车已经给欧洲高端汽车品牌带来了很大的压力。这当然是好事，但也加大了贸易摩擦的风险。可喜的是，我们看到，国家领导人近期出访欧洲，主动与欧盟国家进行沟通协调，在拉近政治关系的同时，创造了双边和多边的合作机遇，从而减少了贸易摩擦。

此外，企业出海潮正在重构我们的贸易结构和投资布局。最近，大量企业出海建厂，将国内生产的零部件甚至半成品，从国内运到海外进行组装。

与此同时，消费也在复苏。清明、“五一”两个小长假，不仅出行人数增加，人均消费也由降转升。

一方面，是由于很多地方政府采取了多种措施使得旅游消费更便捷，更具影响力。另一方面，年初以来股市的修复性行情，以及包括接连出台的房地产政策在内的一系列政策措施，缓解了人们的担忧，令负财富效应有所减少。同时，经济增长持续超预期也对提振消费信心有所帮助。

而且，种种迹象显示，外国投资者投资意愿正在恢复。

汪毅：4月份，部分行业需求偏弱、供给较强的局面仍待改善。

投资端，新质生产力带动制造业偏强；政府债发行偏慢使得基建投资略有放缓，地产消费与投资弱势延续；消费端，居民消费有亮点但增速放缓趋势未变；外需出口对我国经济增长提供正向贡献；工业生产同比进一步加快。

金融和物价数据方面，4月M1同比转负，CPI同比略升但结构依旧分化，物价和金融数据体现出当前经济复苏可能仍然曲折，实体经济资金活跃程度有待提高，表明资金传导至实体存在一定滞塞，若这一趋势不改，M1增速可能还有继续下滑的压力。

5月制造业PMI为49.5%，未能延续扩张。新订单指数（49.6%），与生产指数（50.8%）之间的结构性矛盾仍未缓解。

洪灏：4月份，中国经济数据表现为工业生产强，消费、投资弱。近日，工业企业利润明显改善，同比增速由负转正。但消费缺乏一定向上的弹性，投资呈下行趋势。

提振经济“组合拳”仍需“加码”

中国基金报：我国发行超长期特别国债有何重大意义？

汪毅：本轮超长期特别国债的特别之处，一在于发行期限较长，20年、30年、50年期；二在于特别国债名义上不计入赤字，专款专用，本息也来自项目收入收益。因此特别国债的用途也较为特殊，重点支持“两重”领域——重大战略实施和重点安全领域建设。

我们认为，这一方面，体现出中央政府在地方债务化解大背景下挑起重担、主动加杠杆的担当；另一方面，也体现出对重点领域投资建设的长远规划和重视。可关注新质生产力涵盖领域，低空经济领域等。

王昕杰：超长期特别国债专项用于支持国家重大战略实施和重点领域安全能力建设，对于今年传统基建资金来源是重要补充。

由于地方政府土地财政收入下滑，导致支出能力不足，特别国债投向有机会扩散至高端制造、新基建、新型城镇化等领域，实现中央替代部分地方的支出职能。未来政策取向将发生变化。金融工作会议后，从“货币+金融”逐渐向“金融+财政”倾斜。

洪灏：除了在整体上扩大总需求支撑经济之外，也通过提高国债占比优化了债务结构。

超长国债上市引发投资者强烈追捧，也反映出了当前金融市场的配置需求不弱，而是缺乏更多优质的供给。

宋宇：4月社融规模减少，作为社会融资的一个组成部分，政府发债力度加大，可直接提升社融规模。

在企业和个人花钱都比较谨慎的情况下，政府部门该花的钱还是要花。

同时，发债后加大财政投资，还有利于防止资金在金融体系内空转。例如，一个项目若获得了政府的资金支持或国企的投资，银行往往会更有信心向其放贷。

中国基金报：你对中国房地产行业前景作何判断？地产行业最坏时间是否已经过去？

洪灏：房地产已经放出“绝招”，在降首付、降利率、政府出手收购存量房等多重政策利好下，房地产市场不太可能变得更坏。

一线城市，上海也刚发布了一揽子楼市政策，从多维度降低房贷成本并适度放松限购。但是，经历了几年的低迷，居民预期相对偏弱，销售端的好转还需观察。

其中，政府收储是一大重点。4月份，中国商品房待售面积已经高达7.45亿平方米。理论上，政府收购存量住房可以通过消化库存水平来缓解地产下行的压力，同时加大保障房的供应。但这其中的资金压力，项目的可行性还未可知。

宋宇：近期楼市新政“四箭齐发”，上海等城市先后优化房地产市场政策，大大提振了市场信心。

房地产是中国经济的短板。木桶的最短板通常会倍受关注。因此，人们对它的担忧会与其实际情况不成比例；而一旦短板补齐，信心的恢复也会不成比例。目前看来，对房地产预期最差的时间已经过去。但我认为，政策支持仍需”加码”。

我们看到，近期政策定调积极、执行到位，已经启动了经济运行的正循环。既然乐观的火苗已经点燃，希望政策面能继续保持积极，把正向反馈的火苗继续呵护下去。

汪毅：当前随着人口拐点和城镇化进一步放缓，房地产市场正在进行重大转型并寻找新的均衡点。未来随着城镇化进城的持续放缓，地产市场可能会重新回到刚需驱动，供给与刚性需求逐步匹配。

从政策引导角度看，未来随着不断降息，房价和商品房销售情况或都将得到改善。我们认为，中性情况下，实际利率若能下降至3.6%以下且以后稳步下降，商品房销售面积增速每年下降速度可能控制在-5%以内；如果实际利率能控制在1%以下且以后稳步下降，商品房销售面积可以维持在一定水平不变。但如果实际利率仍保持在当前较高水平不变，那么商品房销售和房价都可能经历较长调整时间。

尽管5.17房地产政策“组合拳”下调公积金贷款利率25个基点，但相对于同期70个大中城市房价下跌的幅度，这一利率降幅或许不足以扭转购房者预期。降低购房实际利率或许是更好的稳定房地产的政策之一。从这个角度看，地产去库存仍需一定时间，新房销售也可能继续低位调整。

王昕杰：短期来看房地产市场存在超调，未来一两年可能向潜在中枢回归。近期政府出台一系列优化政策有利于止稳下行的趋势，目前仍未见反转迹象，可能仍需要一段时间消化政策对市场结构的调整。

中国可能需要采取更多措施来解决房地产过剩的问题。我们预计中国将于下半年降息、降准。

中外投资者均看多中国

中国基金报：你是否看好中国股市？

程实：我们对中国股市持乐观态度。

A股市场的主要卖盘已经在年初的探底中被消耗殆尽，成交已经明显萎缩，市场卖压本就不大。伴随着“国九条”以及一系列地产政策的推出，少量买盘就能带动大盘明显上扬，形成赚钱效应，吸引更多资金入场。而海外市场前期的调整以及货币贬值，也使得国际投机资金转向该阶段更有赚钱效应的中国市场。

港股方面，短期来看，在目前水平或再次出现较大卖盘以及本轮上涨后的获利了结盘，市场或在该水平出现一轮盘整。但从更长期的走势来看，虽然港股经过反弹已经走出了极端低估的情况，但仍处在正常估值波动范围的低位，伴随着盈利恢复正增长，未来仍有一定的估值修复空间。

洪灏：从1月低点以来，MSCI中国指数一度反弹了近30%。新“国九条”对上市公司分红监管的强化下，海外投资者也逐步看多中国。

尽管在持续大涨后，港股和A股均出现了调整，但往后看，中国股市还存在上涨的潜力，需要等待更多积极的催化剂。

王昕杰：持仓调查显示，外国投资者现已转为看涨。但是，自中国A股的看跌持仓在1月23日见顶以来，沪深300指数已上涨近14%。估值的正常化，意味着外国投资者从美国和日本转向中国，寻找更低廉估值资产的趋势，可能开始放缓，由持仓引领的大部分涨势或已结束。

与此同时，尽管当前经济驱动因素仍待加强，但公司基本面在持续好转。一季度披露的业绩报告显示，越来越多的公司连续两个季度盈利超预期。盈利修正指数的进一步稳定，不仅预示股市表现的改善，还可能预示经济基本面最终将有所改善。

中国基金报：中国股市中哪些板块或题材值得重点关注？

洪灏：我们看好高股息板块。

王昕杰：我们建议采取杠铃式资产配置。

一方面配置高股息+高质量板块，包括煤炭、航运、消费电子，食品饮料里的白酒、饮料、乳制品，以及家电和银行。

另一方面配置新质生产力下的产业创新领域，包括：国产化和高端化、人工智能及低渗透率提升产业。

美联储料四季度开启降息

中国基金报：你对美联储降息节奏作何预测？

洪灏：受就业、通胀数据连续波动影响，今年以来市场对于美联储的预期一直在“折返跑”。最新数据来看，4月美联储会议纪要让市场对美联储的降息预期降温。5月24日公布的美国耐用品订单远超市场预期，进一步强化了美联储不急于降息的预期。

最新公布的4月个人消费支出价格指数（PCE）数据是一个关键的风向标，同比上涨2.7%。我们预计，美联储于四季度开启降息，年内降息1-2次。

程实：下半年美联储政策走向将高度依赖于劳动力市场的结构变化。近期鲍威尔、纽约联储主席John Williams和芝加哥联储主席Austan Goolsbee的表态反映，联储官员对经济和通胀的预测更加侧重中长期性、结构性和供给侧因素。

我们给出的基准情景是：2024年四季度美联储将开启降息。预计会降息1-2次，幅度在25个基点-50个基点。

汪毅：4月美国制造业ISM采购经理指数滑落至49.2，消费者价格指数（CPI）年增长率减至3.4%，与此同时，经季节调整后的非农就业增量减至17.5万。这些迹象共同指示着美国经济增长脚步放慢及通胀压力减轻，引发了市场对美联储即将采取降息措施的推测。但最近的美联储会议记录却又一次浇灭了这一希望。

缺乏连贯趋势的数据意味着美联储的政策决策存在高度不确定性。只有当数据展现出一致性趋势，并且多个指标相互印证时，才能形成较为稳固的预期。因此，可以预见，降息的真正启动点将在不断的揣测与不确定性中进一步延迟，直至经济增速、通胀水平和就业形势展现出清晰且一致的趋向。

王昕杰：在第一季度的飙升后，美国通胀于4月恢复下行趋势，其中汽车保险和医疗服务通胀放缓。虽然住房通胀仍处于高位，但我们预计官方数据将在下半年赶上市场租金降温的步伐。一旦决策者确定4月份的通胀下行趋势还将持续几个月，美联储可能在下半年共减息50个基点。

中国基金报：全球央行降息潮是否已到来？

汪毅：3月，瑞士央行率先降息25个基点，开启了欧美央行的降息序幕。5月，瑞典央行七年来首次降息，同样下调25个基点，并预告可能进一步降息，其意外行动对全球产生震动。

欧洲央行虽在5月维持利率不变，但内部已有降息呼声，预计6月可能根据最新数据做出降息决定，旨在与缓和的通胀同步。英国央行同样透露，若通胀如预期发展，6月有望降息。

我们预期年中欧洲央行、瑞士央行、加拿大央行等将进入降息周期，采取偏宽松政策。其中，欧洲央行可能早于美联储实施首次降息。

加拿大、新西兰、南非等国央行亦准备降息。而巴西和墨西哥虽当前利率较高，全球降息趋势或为其提供降息空间。

整体来看，全球正迈向一个协同的宽松货币政策周期。

洪灏：欧洲和英国方面，可能会先于美联储降息。欧洲央行密集“放鸽”，称不排除在6月和7月会议上连续降息的可能性。预计，欧洲央行会在6月开启降息。英国4月的CPI数据显示，通胀放缓的程度低于预期，6月开启降息的预期或推迟到8月。

中国方面，5月LPR“按兵不动”，也符合之前MLF实现 “等量平价”续作后的市场普遍预期。继稳地产政策集中落地后，LPR再度调降的紧迫性和必要性下降，但年内仍有下行空间。

程实：如果全球通胀确实持续放缓，主要央行可能会逐步转向更宽松的货币政策。然而，具体的降息节奏将取决于各国的经济和通胀状况。

欧洲央行、英格兰央行以及部分新兴市场国家（如巴西、印度、南非）可能会在年中提前启动降息。

考虑到日本刚刚结束负利率政策，进一步调整其货币政策立场的可能性较低。居民可支配支出下滑也可能降低日本进一步加息的可能性。

王昕杰：欧元区面临的增长挑战大于通胀挑战，我们仍然认为欧洲央行有空间在6月早于美联储开始减息。

商品价格涨势料将延续

中国基金报：在当前宏观背景下？你将如何调整全球资产配置策略？

洪灏：我们看好大宗商品和科技股。

王昕杰：未来几个月的市场变动将由宏观数据主导。在美国通胀数据多次高于预期后，市场似乎集体松了一口气，因为最新的美国消费物价指数通胀数据略低于预期。

美国股票4月的回落与通胀忧虑加剧有关，导致美联储减息预期推迟及美国债券的收益率上升。我们认为股票和债券市场的升势可能会延续下去。

上述两种趋势意味着，政策环境对全球股票和债券仍然有利。我们继续看好美国和日本股票以及新兴市场美元债。

在机会型投资配置中，我们新增买入台湾股票和中资美元债的观点，并结束买入美国能源股和美国抗通胀国债的观点。

中国基金报：黄金、白银及大宗商品价格上涨的趋势会否持续？

程实：未来黄金、白银及大宗商品价格上涨的趋势有可能会持续。

首先，全球制造业复苏。随着全球供应链修复，全球制造业进入复苏周期，引发了对大宗商品需求的预期转变，这是当前大宗商品涨价的核心逻辑之一。

其次，美联储降息预期临近。尽管短期内联储降息不现实，但降息预期临近将继续支持大宗商品价格上涨的趋势。

第三，中国财政支出提速。中国财政发力速度加快，特别是基建投资需求的增加，将对大宗商品需求形成支撑。

最后，是结构性因素。国内新旧动能切换和全球能源转型等长期逻辑，使得本轮制造业复苏周期中，铜价弹性明显扩大，而原油价格表现相对平淡。

洪灏：大宗商品是今年除加密货币外，表现最好的资产类别。而且，黄金、白银、铜的涨势远远没有走完。黄金、白银涨势如虹，背后主要逻辑，一是地缘政治风险加剧，二是美元信用体系减弱。

汪毅：短期来看，美国4月通胀及经济数据走弱，市场对美联储降息预期升温，是推动贵金属价格上涨的动力。

长期来看，黄金仍有上涨趋势。持续高涨的通胀压力、频繁发生的地缘政治事件，以及各国央行对黄金储备需求的增加，都为金价提供支撑。

王昕杰：从更长的维度来看，未来真实利率下降，央行的需求继续增长，以及CTA等期货策略可能继续支持包括黄金在内的大宗商品的价格。但是美联储的降息预期降温，会对其形成负面的影响。但由于投资者持仓拥挤，我们认为，短期不宜高追黄金。

我们认为，流动性边际增加，美债收益率下降和美元走弱的预期等因素，将会支持大宗商品价格上涨。

中国基金报：未来1-2年可能会出现的“灰犀牛”或“黑天鹅”事件是什么？

程实： “灰犀牛”事件可能包括：

1）全球债务危机：全球各国在应对疫情和经济放缓时积累了大量债务。如果利率上升或经济增长乏力，可能引发债务违约或债务重组浪潮。

2）气候变化导致的极端天气事件：气候变化加剧引发的极端天气事件，如严重干旱、洪水和飓风，可能对农业生产、基础设施和人类健康造成重大影响。气候变化可能导致粮食价格上涨、供应链中断和人道主义危机。

3）地缘政治紧张局势升级：中美关系进一步恶化、俄乌冲突升级或中东地区的紧张局势可能导致军事冲突或经济制裁。地缘冲突可能会导致全球贸易中断、能源价格波动和区域不稳定。

“黑天鹅”事件可能包括：

1）主要金融机构突然崩溃，诱发新一轮全球金融危机：大型金融机构或某个主要经济体（如意大利、土耳其等）的突然崩溃，导致全球金融市场的连锁反应。

2）重大科技突破或失控：人工智能或生物技术领域的重大突破可能带来意想不到的后果，如超级智能失控或基因编辑技术引发的伦理和安全问题。

编辑：舰长

审核：木鱼

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