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中国基金报记者 方丽 张燕北 曹雯璟 孙晓辉

5月24日，国家集成电路产业投资基金三期股份有限公司正式宣布成立，注册资本高达3440亿人民币，成为中国成立史上规模最大半导体投资基金。

消息一出，资本市场一片沸腾，芯片半导体相关个股表现活跃，AI相关芯片板块再度成为市场关注的焦点。

国家大基金三期成立，将带来哪些积极影响？国家大基金在半导体板块的投资重点和方向可能发生哪些变化？哪些细分领域值得关注？目前芯片板块整体估值情况如何？中长期行情怎么看？为此，中国基金报记者采访了六位基金经理，分别为：

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摩根士丹利基金权益投资部副总监、大摩数字经济基金经理 雷志勇

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嘉实全球产业升级基金经理 陈俊杰

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鹏华基金量化及衍生品投资部基金经理 罗英宇

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宝盈基金基金经理 张天闻

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德邦基金基金经理 雷涛

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财通资管基金经理 包斅文

在上述基金经理看来，国家大基金三期规模超过一、二期总和，表明国家层面对我国集成电路产业发展的深度部署，标志着国产半导体产业在自主可控、技术创新和产业升级方面迈出新的征程。

过去两年多的调整来自多方面压力，产业周期下行或是核心因素。目前芯片板块估值处于历史较低分位数，预计后续伴随政策推动、耐心资金进入、芯片业绩回暖等共同驱动，芯片板块或具备长期发展空间。

国产半导体产业迈出新征程

先进制程有望加强

中国基金报记者：国家大基金三期成立，对我国集成电路产业发展带来哪些积极影响？将如何助力中国在全球半导体产业竞争地位提升？

罗英宇：半导体产业投资属于大投?、长周期的特点，技术门槛和商业壁垒都非常高，只有在发挥举国体制的优势，整体协调推进，方可取得进展。近两年科技创新的机制和政策在不断构建。大基金三期正是在此框架下的具体落地举措，沿着国家集成电路产业投资基金的?贯策略，即通过国家资金引导，促进产业链协同与自主可控。

大基金三期投资将延续此前的方略，但侧重点有所不同，虽然目前尚未看到具体的举措，但个?认为会沿着两条路径发展，其一为补齐短板，解决卡脖子问题，在关键设备、关键材料上谋求技术独立自主。其二为发挥产业优势，在成熟制程上发力，谋求商业上的规模优势。

陈俊杰：这标志着国产半导体产业在自主可控、技术创新和产业升级方面迈出新的征程，有望延续“强链补链”的国产化使命。从投资规模来看，三期规模超过一、二期总和，表明国家层面对我国集成电路产业发展的深度部署。伴随国产替代的持续推进，国内相关半导体设备和材料厂商有望长期受益。

雷志勇：国家大基金三期注册资本达3440亿元，超过前两期总和，超市场预期。这也标志着我国在半导体产业领域的进一步深入布局，将为半导体行业带来更多的资金投入和研发动力，有助于国内芯片技术的不断突破和发展，国内半导体产业链有望迎来新增长机遇。

张天闻：半导体产业作为现代科技的核心基石，在制造、设备、材料等多个环节均呈现出重资产投入、高研发率和研发前置的特点。鉴于这样的行业特性，国家政策的支持对于半导体技术的追赶和国产化进程显得尤为重要。

大基金三期成立，不仅彰显了半导体产业作为国民经济发展中不可或缺的“关键节点”地位，而且针对晶圆制造、存储器、先进封装等关键重资产投入领域，提供了强有力的资金支撑，将极大加速这些领域的研发创新和产能建设。这一举措对于推动半导体产业的全面发展，提升我国在全球半导体产业中的竞争力，具有深远的战略意义。

雷涛：第三期大基金成立，将会对我国集成电路产业产生重要影响。第三期预期将重点投向那些利润周期相对较长，但又是我国半导体产业发展必不可少的关键领域，譬如先进制程和先进封装能力的加强，光刻机等重点设备和材料的攻关等。这些半导体产业的战略关卡一旦实现有效突破，将为我国半导体产业打开新的发展空间。

包斅文：首先，大基金三期成立对于晶圆厂有较为正面的帮助；其次，晶圆厂在扩充资本后有利于提高资本开支扩张的积极性，对设备、材料厂商的业绩或有提振；第三，预计晶圆厂对先进制程的研发速度和资源分配有望提升，我国在全球半导体产业竞争中的先进制程有望加强。

本轮调整来自多方面压力

产业周期下行是核心因素

中国基金报记者：从去年3月高点以来，芯片板块一路震荡调整，年内芯片板块跌幅超17%，如何看待芯片板块的这波调整？

雷志勇：调整来自多方面压力：首先，美国通胀对全球经济带来扰动，俄乌冲突等地缘因素也对中东欧洲经济带来压力；同时，消费电子市场创新步伐减缓，半导体技术快速迭代需求减弱；再者，来自产业周期下行的压力。芯片产业周期大致可概括为“缺芯-扩产-产能过剩-削减产能”，本轮半导体周期的高峰大致出现在2022年二季度，按照历史规律，当前已来到周期拐点区域。随着半导体“去库存”基本完成，全球半导体市场有望在2024年复苏，同时，随着人工智能领域的新突破为需求端创新确立了新的方向，行业有望开启新一轮上升周期。

陈俊杰：此前芯片板块持续调整核心原因还是产业周期下行。2022年下半年开始，全球芯片行业处于周期下行阶段，作为半导体的重要下游，芯片板块整体承压。周期的本质是在供需关系的演变下推动的“缺芯-扩产-产能过剩-削减产能”循环。鉴于人工智能领域的新突破为需求端创新确立了新的方向，行业有望开启新一轮上升周期。

罗英宇：半导体行业兼具周期与成长属性。在经历长周期下行后，2023年二季度以来半导体行业经历了周期复苏，库存去化逐步取得进展，需求开始重回市场，行业整体状况逐步回暖。

自去年中期开始，行业更多呈现供给端的逻辑演绎，在经历核?厂商供给收缩，产业各环节库存开始逐步去化，核?品类尤其是存储/内存等偏周期的品类价格开始触底快速回升。需求的逻辑更偏向于结构化，一方面AGI带来的产业资本开支大幅提升，驱动了AI加速运算需求爆发式增长。另一方面，过往驱动产业发展的消费电子升级迭代创新乏力，消费者购机换机热情消退，更新周期拉?，消费需求疲弱，又压制了产业某些环节的表现。

张天闻：自去年3月高点以来，芯片板块经历了显著的震荡调整，主要受两方面因素影响：

首先，当前芯片行业整体景气度相对较弱，市场需求尚未达到预期水平。其次，芯片板块估值整体回落也是导致调整的重要因素。过去一段时间，芯片板块的估值水平相对较高，随着市场环境的变化和行业增长预期的调整，板块估值逐渐回归理性。这种估值回落在资本市场上并不罕见。

综合以上两方面因素，芯片板块这波调整是市场对芯片行业当前状况和未来发展趋势的一种正常反应。虽然短期内可能会对投资者造成一定的心理压力和资金损失，但从长期来看，这种调整有助于芯片行业更加健康、稳定地发展。

雷涛：这一波芯片板块调整，主要有三方面原因：首先，去年3月份时，市场预期半导体周期能很快迎来拐点，但很遗憾，这个周期的拐点持续后推，导致市场预期持续落空。

其次，由于我国在芯片产业链中所处的位置，北美AI芯片发展的参与率相对较低，板块暂未能享受到AI产业的蓬勃发展浪潮。

此外，市场整体风险偏好下降，也是导致科技成长板块普遍承压的原因之一。

包斅文：主要原因是半导体周期产业向下，进入去库存阶段。但自2021年7月景气下行已两年多，部分芯片库存见底。对未来景气回升持乐观态度，周期复苏与AI需求景气向上，估值修复可期。

估值处于历史偏低水平

中长期前景较为乐观

中国基金报记者：经过这波调整之后，目前芯片板块的整体估值情况如何？对中长期行情怎么看？

陈俊杰：经过此前的市场调整后，国证芯片指数市盈率仍低于平均值，处于近十年来较低位置。今年以来，除了算力芯片外，负责通信交互连接的芯片、数据存储芯片、电源管理芯片等都开始在AI的加持下走出传统周期底部，体现出复苏的态势。预计后续伴随政策推动、耐心资金进入、芯片业绩回暖等共同驱动，芯片板块或具备长期发展空间。

雷志勇：随着过去两年多下跌，以及今年半导体下游消费电子等需求弱复苏，芯片板块估值目前处于历史较低分位数。未来随着国产替代进入深水区，国内芯片板块优质企业逐步脱颖而出，中长期仍然可以保持乐观。

张天闻：近年来，芯片板块估值因行业景气度下行而略显偏高。然而，2023年芯片行业景气度逐季走强，部分芯片价格反弹。以2024-2025年动态业绩考量，估值处于历史偏低位置。行业整体回撤幅度大，景气度复苏，部分公司新产品推出和客户导入进展显著。因此，我们对芯片板块中长期前景保持乐观，预计未来将迎来稳健增长和更广阔的市场空间。

罗英宇：半导体产业估值由于其自身的产业特点，估值向来享受科技成长板块的估值水位，以国证芯片为例，半导体板块估值处于历史均值70倍以下位置，整体估值仍算合理。

半导体行业核心点还是在于出货量的逻辑，由产品创新带来出货量爆发式增长，每一轮产品创新周期都驱动产业出货量大幅增长上台阶。目前看，以AI化为核?的终端更新升级，是目前最直接的驱动力。在经历了云端训练推理的资本开支和建设后，未来无论是手机、PC、笔记本、平板等产品或需要迎来一轮算力为核?的能力升级，带来产品的更新换代潮。

雷涛：经过这一波调整，板块整体估值回到相对低位。这次调整的时间，从最高点到现在已持续34个月，接近3年；幅度上，最多跌幅超过60%，虽然近期有所反弹，也有超过50%的跌幅。这一波调整，无论长度还是幅度，都已比较充分。如果市场不出现预期外的整体性干扰因素，后续有望看到板块整体逐步修复。

包斅文：目前芯片板块估值整体处于历史偏低的位置，未来看好周期复苏相关的半导体品类，另一方面中长期能够与AI相结合的芯片种类或更适合进行长期布局。

基于产业研究

布局边际效应最大环节

中国基金报记者：国家大基金三期的成立，将对芯片板块产生何种影响？公募基金如何在其导向下，识别并把握投资机会？请谈谈您的总体投资策略。

罗英宇：该基金作为商业投资基金，旨在推动国内集成电路产业的发展，提升中国在全球半导体产业中的竞争力。因此，关注点应放在商业竞争能力的构建上，而不仅仅是技术研发。未来，产业生态、商业模式和产品模式等方面将出现战略性变化。投资者需在全球化的背景下，密切关注那些可能走出独特商业模式、推出全球竞争力产品体系的产业环节和公司，以把握投资机会。

陈俊杰：当前，半导体软件、设备和材料生态已初具规模，特别是先进晶圆制造、封装、关键设备及AI芯片研发等。AI硬件底层需求为“计算、存储、传输”，推动硬件持续升级。产品持仓聚焦AI芯片的计算、存储、传输和功耗。我们或处于新一轮科技浪潮起点，AI驱动的硬件迭代周期或将延长，为半导体产业带来更多机遇。投资者需关注技术趋势和市场动态，把握投资机会。

雷志勇：国家大基金三期的成立，核心是促进产业链对先进制程技术的突破。过去几年，国内在成熟制程的芯片已实现较快的国产替代步伐，但受制于先进制程制造工艺和上游设备材料，叠加美国商务部推出一系列出口限制规定，国内先进制程芯片国产替代率仍然不高。随着大基金三期成立，先进制程相关的半导体公司尤其是半导体设备、高算力芯片等方向将成为主要受益方向。

张天闻：大基金三期的成立，对于半导体行业而言，起到了优化投融资环境、提振市场投资热情的积极作用。从公募投资方向看，国产化率相对较低的领域，如半导体设备、材料和AI芯片，因其潜在的发展空间和巨大的市场需求，仍展现出较高的投资价值。这些领域未来有望受益于政策的扶持和资金的投入，实现更快的增长和突破。

雷涛：第三期国家大基金，对于芯片板块短期内仍是情绪的催化。但拉长时间看，一定会对产业的关键环节和卡脖子环节带来实质性帮助和提升。对公募基金来说，仍然会基于产业的研究，识别产业不断向好的细分环节进行投资，识别出产业中最需要突破的环节进行布局。其中有些部分也许会和大基金青睐的环节不谋而合，有些则有望受益于大基金布局之后带来的成果。我们的总体投资策略仍然是基于产业，发现边际最大的环节，不断布局和调整组合。

包斅文：三期大基金成立将会给先进制程的设备、材料、封装以及高性能CPU、GPU都带来较为正面的影响。在市场对半导体相对悲观的情况下，应该用较前瞻性的眼光积极布局先进制程相关的品种。

重点关注AI算力、存储芯片等领域

中国基金报记者：未来一段时间内，国家大基金在半导体板块的投资重点和方向可能发生哪些变化？哪些细分领域值得关注？

雷志勇：大基金三期将重点投向集成电路全产业链，包括制造、设备和材料等细分领域，有助于推动产业链的升级，尤其是AI相关芯片、算力芯片等方向的长期发展，包括半导体先进工艺制造、先进封装，存储及AI相关高速存储HBM，以及关键半导体设备和材料，如光刻机等，有望实现技术突破和产业升级。

陈俊杰：面对人工智能和数字经济领域的加速发展，国家大基金三期除了制造、设备和材料等细分领域，或将重点关注AI相关芯片、算力芯片等领域。除了延续对半导体设备和材料的支持外，更有可能将HBM等高附加值DRAM芯片列为重点投资对象。在发展数字经济建设数字中国、加快形成新质生产力的大背景下，作为数字化发展底座的算力、存力等产业链有望受到大基金关注。

雷涛：大基金三期，比较大的可能性仍然会关注到核心的卡脖子领域，包括光刻机、先进制程的设备和材料等，也很可能会关注目前我国重点布局的存储、AI芯片等领域，这些也是我特别关注的重点方向。

包斅文：国家大基金一方面或将在先进制程相关的芯片品类进行投资，另一方面高端存储、CPU、GPU相关的设计、制造、封装、设备、材料环节可能也均有机会。

关注贸易摩擦等不确定性风险

中国基金报记者：随着数字经济和人工智能的蓬勃发展，算力芯片和存储芯片将成为产业链上的关键节点。同时不确定性因素犹存，后续哪些风险需要关注？

雷涛：算力和存力是AI发展的关键，对构建我国自主可控的AI基础设施至关重要。国家高度重视AI发展，将重点扶持国内企业在算力和存力方面的突破。这两部分的产业链较长，存在众多投资机会，将成为我们在半导体产业中挖掘投资价值的主要来源。

张天闻：人工智能产业的蓬勃发展对算力和存力提出更高要求，从而显著增加了对存储芯片和算力芯片的需求。然而，从风险管理角度出发，我们需要特别关注贸易摩擦可能带来的管制等不确定性因素，可能会对供应链稳定性以及芯片市场的正常运作产生一定影响。

包斅文：一方面关注潜在的海外制约、地缘政治等风险，另一方面不同算力芯片供给扩大后，需要考虑竞争格局变化带来的毛利率下降等行业性风险。

陈俊杰：芯片行业属于典型的技术密集型行业，技术门槛较高。因此，需要密切关注相关厂商的研发进程。如果芯片企业研发新产品节奏较慢，无法在技术领域持续突破并且及时适应客户的个性化需求，则可能面临订单进度不及预期的风险。还需要关注下游需求复苏、终端去库存效果等会否低于预期等风险。

雷志勇：算力芯片和存储芯片在这一轮以人工智能为代表的科技创新浪潮中，是明显受益的品种。目前算力芯片比如海外龙头公司的H系列芯片仍处于供不应求的状态，存储芯片在2023年下半年以来价格也不断上涨。未来在供需关系逐步均衡后价格可能会逐步回归正常。

编辑：小茉

审核：木鱼

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