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本文系基于公开资料撰写，仅作为信息交流之用，不构成任何投资建议。

最近看唐书房有个讨论贴《警惕伪成长》，主要讨论资本开支，提到芒格所说的“资金饥渴”这点，并将依靠于不断地外部融资来维持所谓的增长的情况，定义为“伪成长”。

“资金饥渴”的背后，意味着现有业务或者运营模式无法产生维持企业正常运营或规模扩大的现金流。如果类比一个人的成长，也就是说他无法靠自己的能力支撑家庭的开支，总是需要父母或亲朋进行“输血”，那么他就是经济上的不独立。

“资金饥渴”的企业，也是经济上的不独立。因为过于依赖外部资金，其风险承受能力很低。常见的资本开支高的行业包括房地产行业、面板等制造业、电信运行商等。

这里首先看看唐朝归纳出来的需要思考的三个有关于利润的问题（我做了一些改动）：

第一是利润的真实性。利润真实可靠是我们进行分析的前提，如果利润不真实，那么对利润的思考也没有任何意义。

唐朝总结了三种情况（我的复述有改动）：一是造假；二是大量可疑的非经常性利润，也就是大多数利润与经营状况无关；三是账面利润建立在大量假设的基础上，也就是说可能有报表外的风险没有体现出来，这一状况常常跟债权（应收也属于这项）和债务（不只是借款，也包括应付）有关，对金融企业尤其明显。

上市公司报表利润，实际上都或多或少建立在某些假设的基础上，所以需要理解为某种未知的“真实”利润的一种近似。

第二是利润的成长性、持续性、确定性。对于这条，我之前的文章进行了一个简单分析。利润的成长性、持续性、确定性是一种对未来利润的思考，也是我们常常进行的事情，其核心是成长（这里把不成长当作是增速为0的成长，以进行统一），三种特性分别涉及幅度、时长、概率。

第三是维持利润所需的前提条件。实际上可以理解为对第二点的引申。世界上鲜少有没有条件的事情，利润背后都需要建立在某种物质基础之上，对于普通股投资者而言，我们最关心的就是资本，如果一家公司维持利润以及获得成长需要建立在不断的外部融资的基础上，那么这种企业的成长往往受制于人，具有许多不可控的因素。

那么，接下来的问题就是，为什么一个企业需要持续的外部资金投入，才能够维持现有的利润规模，或者获得成长呢？

我们需要从资金的流入和流出的角度来思考问题。

从流入的角度，企业的日常经营自然而然会产生现金流，只要是正利润，那么理论上，初始的投资通常都能够以现金的形式得到置换，但有个时间问题，并且利润常常不等于现金流。

首先要看的是产品的流转速度，包括从生产到销售，再到最终逐步收回资金的时间，如果这个周期过长，就会长期无法获得现金。

此外，我们还需要关注以非现金出现，有些并非以现金形式出现，而是以应收账款存在，这里就有一个收不回货款的问题。

另外一个就是产品的减值，企业都是通过销售产品来收回投资，如果产品因为各种问题（比如质量问题，过时问题等）而导致卖不出去，那么收回的现金必然就减少了。

那么，从上面三个角度来看“资金饥渴”企业，则常常表现为：资金收回周期长，有大量的应收账款存在，同时账面上的存货量较大并且容易出现减值。

从流出的角度，企业运转均需要一定的事前投入，有固定资产，以及员工薪酬，还有采购，以及分红。“资金饥渴”的企业常常表现是：

1）巨大的固定资产投入。制造业很容易出现这种问题，而且现在或许会越来越明显，因为机械化程度和智能化程度越来越高，制造业存在用物力替代人力的趋势；

2）长期的研发投入。通常与行业的技术变化程度有关，在一个技术迭代迅速的行业，企业需要持续的研发，而且业务规模越大（实际上涉及到更多的细分产品），需要的投资量越大；

3）大量的资金垫付。这点常常与行业的经营模式有关，房地产等工程类行业常常具有这样的特点（另外，软件行业在某种层面上也需要资金的垫付）。

实际中还有其他的问题。芒格说我们需要回避“资金饥渴”的企业，当然，任何企业，只要有足够低的价格，在需求依然存在的情况下，就会有投资价值。但是，“资金饥渴”的企业常常不在我们平常人的能力圈之内，对于这些公司的研究，往往难以取得很好的收益，而且，不是那种能让我们安心睡觉的那种投资。（作者：妖刀鬼彻）

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